在債權(quán)承銷的品種中，銀行在短融中票、地方政府債和定向工具承銷方面有天然優(yōu)勢，券商則在公司債、企業(yè)債、金融債承銷和資產(chǎn)證券化方面占據(jù)重要地位。在券商債券承銷業(yè)務(wù)中，公司債又以其較低的發(fā)行門檻貢獻(xiàn)最多。公司債于2007 年8 月推出，此前因?yàn)殚T檻高、審核難、周期長等原因發(fā)行量小。2011 年2 月，證監(jiān)會在公司債券審核環(huán)節(jié)推出一系列重大改革舉措，2015 年1 月15 日，證監(jiān)會頒布《公司債券發(fā)行與交易管理辦法》，對公司債券的發(fā)行主體、發(fā)行方式、交易場所、監(jiān)管披露等方面進(jìn)行了創(chuàng)造性的改革，公司債券成了更加成熟、市場化的債務(wù)融資品種。改革后的公司債發(fā)行放寬了發(fā)行對象，簡化了審核流程，縮短了審核周期。上市公司發(fā)債熱情空前高漲，公司債券發(fā)行量出現(xiàn)井噴。尤其是2015 年后，公司債發(fā)行以2-3 倍的速度呈現(xiàn)爆發(fā)式增長。、

公司債監(jiān)管政策演變

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公司債發(fā)行自2015 年起呈現(xiàn)爆發(fā)式增長

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　　從券商承銷角度分析，中信建投、國泰君安、中信證券、海通證券和招商證券承銷金額排名前五，對于債券承銷中占比最大的公司債來說，前三位保持不變，招商證券以1086.51億元的承銷額排名第四，平安證券排名第五。但是根據(jù)數(shù)據(jù)分析發(fā)現(xiàn)，排名前五名的債承銷份額的券商較為固定，但市場份額有所降低，這意味著公司債的競爭也更加激烈。

2016年債券總承銷金額排名前十券商

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2016年公司債總承銷金額排名前十券商

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　　2016年四季度以來，伴隨著季節(jié)性因素、資金面影響、監(jiān)管層去杠桿、及國海證券“假章門”等多重因素影響，債券市場動蕩出現(xiàn)大幅調(diào)整。二級市場動蕩波及債券一級市場，一級市場推遲或發(fā)行失敗債券12月已經(jīng)多達(dá)84家，而11月這一數(shù)字還僅是31家，2015年12月推遲或發(fā)行失敗債券數(shù)也僅為38家。2016年四季度以來，伴隨著季節(jié)性因素、資金面影響、監(jiān)管層去杠桿、及國海證券“假章門”等多重因素影響，債券市場動蕩出現(xiàn)大幅調(diào)整。二級市場動蕩波及債券一級市場，一級市場推遲或發(fā)行失敗債券12月已經(jīng)多達(dá)84家，而11月這一數(shù)字還僅是31家，2015年12月推遲或發(fā)行失敗債券數(shù)也僅為38家。

2016 年12 月債券推遲或發(fā)行失敗家數(shù)增多

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　　2016年10 月以來除去國債、政策性金融債等無風(fēng)險利率，取消或推遲發(fā)行的信用債規(guī)模就已經(jīng)超過1000 億元，其中短期中票成為重災(zāi)區(qū)。雖然債券市場化過程中，供給需求不匹配和資金面的緊張會導(dǎo)致債券發(fā)行失敗，但是今年多重因素共振下債券發(fā)行市場在年底還是遭遇到了一定的沖擊。我們看到不止部分信用債取消了發(fā)行，12 月2 日，國開行臨時取消了30 年金融債發(fā)行計(jì)劃，這種情況還是比較少見的。由此可以看到，當(dāng)前由于債券市場動蕩引發(fā)了債券發(fā)行市場轉(zhuǎn)淡。同時由于債券利率上行，企業(yè)融資成本也出現(xiàn)了大幅度上升，進(jìn)一步打擊了企業(yè)發(fā)債熱情。我們推測在債券市場大幅調(diào)整后市場將進(jìn)入一段平穩(wěn)期，但是2017 年債券風(fēng)險仍然存在，這對于債券一級市場承銷也將帶來壓力。

　　對于傳統(tǒng)債券承銷，我們預(yù)計(jì)規(guī)模增速將有所放緩，同時債券市場動蕩和監(jiān)管從嚴(yán)將影響一級市場債券發(fā)行，對券商債權(quán)承銷業(yè)務(wù)有直接影響。對于占據(jù)券商債券承銷半壁江山的公司債，近期監(jiān)管政策也呈現(xiàn)趨嚴(yán)的變化。一方面，監(jiān)管部門對于特定主體的核查要求提高，明確公司債發(fā)行人不包括地方政府融資平臺，房地產(chǎn)企業(yè)和類“影子銀行”，另一方面對特地行業(yè)也進(jìn)行限制，加強(qiáng)對房地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩行業(yè)公司債券發(fā)行人的信息披露和償債能力要求，強(qiáng)化投資者保護(hù)機(jī)制和契約條款安排，強(qiáng)化募集資金用途管理，強(qiáng)化承銷機(jī)構(gòu)核查要求。這使得過去有較大發(fā)債需求的房地產(chǎn)企業(yè)、產(chǎn)能過剩行業(yè)公司不能通過公司債進(jìn)行融資。

　　在此監(jiān)管趨勢下，交易所公司債發(fā)行規(guī)模隨之驟然下滑。7 月份以來滬深兩大交易所公司債發(fā)行金額明顯下滑，其中私募債發(fā)行環(huán)比下滑更快。進(jìn)入11月份后，公司債審批節(jié)奏也開始緩慢，取消或推遲發(fā)行家數(shù)也逐漸增多。截至12 月27 日，公司債發(fā)行規(guī)模僅為532.4 億元，不足11 月的三分之一。我們認(rèn)為以公司債為代表的傳統(tǒng)債券承銷業(yè)務(wù)迎來瓶頸，預(yù)計(jì)未來公司債發(fā)行規(guī)模仍會繼續(xù)下降，因此對于券商而言，提早布局綠色債、永續(xù)債、項(xiàng)目收益?zhèn)�、等新型債券品種將有先發(fā)優(yōu)勢。

公司債發(fā)行環(huán)比一路下滑

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　　2016年上交所推出了綠色公司債試點(diǎn)，監(jiān)管部門設(shè)立了綠色債券申報(bào)受理及審核綠色通道，審核效率提高。綠色債融資成本更低、能夠提高企業(yè)聲譽(yù)與知名度，還能享受如稅收減免、財(cái)政貼息、投資機(jī)構(gòu)監(jiān)管指標(biāo)等優(yōu)惠政策，所以綠色債一經(jīng)推出受到資本市場大力追捧。2016年1-9月共發(fā)行綠色公司債16只，融資規(guī)模196.40億元，債券平均票面利率3.97%。雖然目前綠色公司債發(fā)行的主體以國有大型企業(yè)為主，不過，民企也開始積極參與其中，2016年1-9月，共有三家民營企業(yè)成功發(fā)行綠色公司債。

2016年1-9月綠色公司發(fā)行主體評級分布

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2016年1-9月綠色公司發(fā)行期限分布（按發(fā)行只數(shù)）

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　　可續(xù)期公司債，境外一般稱“永續(xù)債”，即不規(guī)定債券到期期限的信用債券。可續(xù)期公司債與優(yōu)先股相似，都屬于混合資本證券，兼具有債券和股票兩種屬性。可續(xù)期公司債可以延長募集資金的使用期限，每個利息支付日前可以自行選擇推遲支付全部或部分利息到下一個付息日，一定時期內(nèi)可降低發(fā)行人的債務(wù)壓力。同時對于企業(yè)會計(jì)處理來說，可以將其分類為權(quán)益工具，增加凈資產(chǎn)，既不占用普通公司債發(fā)行額度，又可降低企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率，優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)，還可再向金融機(jī)構(gòu)融資獲得二次等額貸款資金。

　　項(xiàng)目收益?zhèn)�券，是國家發(fā)改委推出的企業(yè)債券創(chuàng)新品種，與特定項(xiàng)目相聯(lián)系，按照“融資-投資-回收資金”的模式封閉運(yùn)行，利息和本金的償還均來自投資項(xiàng)目自身的收益。對于工程項(xiàng)目類公司來說，一般項(xiàng)目公司的成立時間較短、前期（項(xiàng)目建設(shè)期）盈利能力較弱，不符合企業(yè)債券等公募品種的發(fā)行條件。因此，項(xiàng)目收益?zhèn)�券采取非公開發(fā)行的發(fā)行方式已突破對于公募品種發(fā)行條件的規(guī)定。