盡管絕大多數住宅和寫字樓的租金回報率可能不夠，但商場的租金回報率卻可能因為商場本身的質素而維持在較高水平。也正因如此，商場，而不是住宅或者寫字樓，可能才是中國式 REITs 發展的突破口。

REITs 簡化示意圖

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　　寫字樓市場的租金分析和住宅市場有一定相似之處，即影響寫字樓租金走勢的短期因素，更多集中在供給側。但寫字樓市場的長期發展，則仍然有賴需求的提升。不過，和住房租賃市場區別在于，寫字樓市場比較本地化。

　　一、一線城市寫字樓市場分析

　　可以看到，四大城市的寫字樓市場供應變化趨勢完全不同。存量角度看，深圳和廣州的存量快速上升，其中廣州上升更快；北京和上海的頂級寫字樓供給則增長不快。廣州和深圳也有不同，廣州的商服用地出讓高峰期是在 2012 到 2015 年，2016 年后雖然出讓規模仍然龐大，但并無繼續高速增長跡象。深圳的商服用地出讓高峰期發生在 2014 年之后，且未來伴隨著前海等區域的開發，寫字樓用地出讓有增無減。因此，長遠看深圳寫字樓市場供應壓力更大一些。從商圈的角度來看，深圳和廣州也是核心商圈在事實上不斷遷移（深圳自東向西發展，廣州自西向東發展），而北京和上海的核心商圈則很少遷移。不過，四大一線城市中新城市核心區域尚未完全穩固的，只有深圳一地——深圳的新城市中心區發展過程，既可能意味著相關發展商的業務機會，但也意味著優質寫字樓物業的供應可能較多，存量物業租金存在壓力。

2008 年至今，四大一線城市商服用地的出讓規模

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一線城市優質寫字樓新增存量

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一線城市的優質寫字樓空置率 單位：%

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　　空置率和物業供應密切相關，但又并不完全相關聯。深圳雖然近年來新增存量較多，但經濟發展勢頭良好，尤其是第三產業迅猛發展，空置率仍然維持在可控水平。廣州優質寫字樓空置率長期高于其他一線城市，不僅因為土地出讓較多，也因為需求端承載力厚度不如其他城市。

　　展望未來，認為北京寫字樓新增供給預期并不龐大，但企業也面臨外遷疏解可能性。且北京的租金水平已經在一線城市中處于最高。相信北京市場優質寫字樓租金繼續穩步上漲的可能性較大。上海存量規模龐大，主要商圈新增供應并不太大，機構投資者交投最為活躍。但上海區域經濟的增長活力未必比得上深圳，也缺乏新城市區域熱點開發助力，因此認為上海寫字樓市場租金將保持穩定中略有增長勢頭。深圳寫字樓市場潛在供應龐大，但區域經濟亦有亮點。短期看，仍然是供應端壓力成為主要矛盾。因此認為深圳寫字樓租金水平可能基本穩定，個別區域存在下跌壓力。

一線城市優質寫字樓租金同比變化

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一線城市優質寫字樓租金水平單位：元/平方米/月

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