近期，中國人民銀行發布的２０１７年上半年金融數據顯示，企業債券和非金融企業境內股票融資占同期社會融資規模比例均下降。市場上有觀點認為，這意味著以"股債"為代表的直接融資比重回落。

　　對此，有專家表示，直接融資的發展與國家產業結構、資本市場結構息息相關，應在多層次資本市場建設、金融體制市場化改革、市場法制保障等方面作出更多努力，我國直接融資前景可期。

　　占比短期現回落

　　所謂直接融資，是指沒有金融機構作為資金融通的中介，資金閑置方與資金需求方通過直接協議實現資金轉移，主要指債券市場及股票市場；間接融資是金融機構作為中介，首先通過存款、發行有價證券等方式暫時將社會閑置資金歸集，然后再通過貸款、貼現等形式將資金提供給需求方，主要指銀行信貸。由直接融資和間接融資為主的融資形式，構成了最基本的社會融資結構。

　　九州證券首席經濟學家鄧海清認為，分析直接融資占比的合理水平，大致分有兩個角度：一是增量角度，包括非金融企業股票融資、企業債券、社會融資規模等幾個計算指標；二是存量角度，國際上普遍選取股市市值、政府債券余額、債券余額和銀行貸款余額等幾個數據計算。我國直接融資增量比重處于２０％－２５％左右水平較為合理，直接融資存量比重上升至５５％至６５％左右水平較為合理。

　　從增量角度看，２０１６年之前，我國直接融資比重呈現持續上升趨勢，且與部分發達國家的差距逐漸縮小，２０１６年末該比重已處于較為合理水平。鄧海清介紹說，從數據上看，我國直接融資比重自２００３年至２０１６年末基本呈直線上升態勢，由３％左右上升至約２３％，已高于部分國家。

　　"但是，２０１７年上半年，我國直接融資增長占比回落明顯，主要是因為２０１６年第四季度以來，政策因素、市場因素等導致債券融資占比降幅較大。未來，要恢復較為合理的直接融資增量比重，可能應適當調整貨幣政策和監管政策。"鄧海清說。

　　從存量角度看，我國直接融資比重一直波動較小，低于部分發達國家的平均水平。

　　"過去２年，以直接融資新增規模來算約為２３％，占比依然偏低。尤其是今年以來，在金融強監管、去杠桿背景下，債券融資有一定影響，２０１７年上半年直接融資比例與２０１６年相比有所回調。考慮到目前的實際情況，未來我國直接融資與間接融資的比例能達到１∶１是相對良好的狀態。"大成基金副總經理、中國人民銀行金融研究所原所長姚余棟如是說。

　　結構需繼續優化

　　前海開源首席經濟學家楊德龍表示，與部分發達國家相比，從增量測算角度看，目前我國直接融資增量比重已處于相對合理水平；從存量角度看，我國直接融資存量比重一直處于較低水平，明顯低于發達國家水平，融資"脫媒化"空間較大。

　　據了解，所謂"脫媒化"一般是指在進行交易時跳過所有中間人而直接在供需雙方間進行。在金融領域，"脫媒化"是指"金融非中介化"，因為存款人可以從投資基金和證券尋求更高回報的機會，而企業借款人可通過向機構投資者出售債券獲得低成本的資金，從而削弱了銀行的金融中介作用。

　　"目前，我國社會融資規模仍以人民幣貸款為主，以銀行信貸為主導。相比而言，歐美發達國家的直接融資占比為八九成左右，是市場主導型的金融結構。美國的債券市場規模居全球第一，是股票市場的２倍多。我國債券市場規模約為６８萬億元，滬深兩市股票總市值約為５２萬億元，兩個市場在結構上還有繼續優化的空間，直接融資的‘蛋糕’還能做得更大、更好。"姚余棟認為，對于直接融資內部結構問題，應把決定權交給市場。

　　鄧海清表示，我國直接融資存量比重持續低位，結構上的主要原因是由于我國企業上市節奏較慢、股市市值增速較慢，對整體直接融資占比帶來一定影響，在完善多層次資本市場方面還有較大發展空間。

　　做大"蛋糕"正當時

　　"提高直接融資比例，首先要有一個繁榮、健康的多層次資本市場。"姚余棟認為，在銀行信貸為主導的金融體系結構下，中小企業面臨的融資難、融資貴等問題仍將在一定范圍內存在，發展直接融資、健全多層次資本市場有利于資金更為有效地配置，有利于中小企業和創新型企業發展。同時，在面臨潛在危機時，以直接融資為主導的經濟體往往有更好的彈性。

　　"發展直接融資的優勢很多。相比信貸融資、債券融資方式更為透明，有助于提高債市融資的比例，降低金融系統風險。此外，相比貸款融資方式，債券融資、股票融資的市場定價有效性、資源配置效率程度更高，有利于資金流向效率更高的企業，促進經濟下行時期的市場出清與企業高效發展。"鄧海清認為，當前要做大直接融資"蛋糕"應從要穩步推進注冊制、規范股市健康發展、保護投資者合法權益、控制去杠桿節奏、恢復債市融資功能等方面著手，不能僅盯著新股發行。

　　"從長遠看，做大直接融資‘蛋糕’是一項系統工程。"姚余棟認為，直接融資的發展事實上與國家產業結構、資本市場結構息息相關，應在多層次資本市場建設、金融體制市場化改革、市場法制保障等方面作出更多努力。在當前防范金融風險去杠桿的大環境下，直接融資將迎來一個大發展、大提升的時期。（周琳）