2025年10月10至11日，全球加密貨幣市場經歷了史上規模最大的閃崩事件之一。比特幣價格在數小時內從約$115,000暴跌至$86,000附近，最大跌幅超過25%；以太坊等主流資產跌幅更達40-50%。全網24小時清算金額達191億美元，涉及162萬賬戶，刷新歷史紀錄。本報告基于公開數據、鏈上分析和市場觀察，系統梳理此次事件的成因、傳導機制及行業影響，為市場參與者和研究人員提供客觀參考。

一、事件概述與時間線

1.1 核心事實

時間：UTC 2025年10月10日20:50至11日凌晨 UTC

觸發因素：美國總統特朗普宣布重啟對華100%關稅等貿易政策

市場反應：比特幣跌幅25%+，以太坊跌幅40%+，多數主流加密資產跌幅30-60%

清算規模：全網191.41億美元，其中比特幣53億美元，以太坊43億美元

系統影響：多家交易所觸發自動減倉(ADL)機制，部分穩定幣衍生品出現嚴重脫錨

1.2 關鍵時間節點

10月6日：比特幣創歷史新高$126,000

10月10日 20:50 UTC：特朗普關稅聲明發布

21:00-21:20：市場進入快速下跌階段

21:20-21:43：價格觸及階段性低點

21:43-21:51：幣安平臺部分錨定資產出現異常波動

21:51后：市場逐步企穩并反彈

二、閃崩成因的多維度解析

2.1 宏觀層面：風險資產全面承壓

本次事件的直接導火索是地緣政治風險的突然升級。當地時間10月10日，特朗普宣布對華實施100%關稅的強硬貿易政策，引發全球風險資產拋售。傳統金融市場同步下挫：美股三大指數當日創半年最大跌幅，拋售極端程度達到5個標準差（5-sigma event如果按正態分布是約9500年才會出現一次）；原油價格跌至五個月低點；僅避險資產黃金逆勢上漲1.5%。

這種跨市場聯動反映出投資者風險偏好的系統性下降。加密貨幣市場作為高風險資產類別，在此背景下遭遇更為劇烈的拋壓。值得注意的是，事件發生時市場處于高位盈利狀態——根據鏈上數據分析，超過90%的比特幣持倉處于盈利狀態，這意味著本次下跌更多表現為"獲利回吐驅動的去杠桿"，而非基本面信心崩塌。

2.2 微觀結構：杠桿風險的連鎖反應

2.2.1 杠桿積累與爆倉螺旋

閃崩前，加密市場經歷了一輪快速上漲，吸引大量杠桿資金涌入。比特幣永續合約未平倉量(OI)在10月初達到約700億美元的歷史峰值。高杠桿環境下，價格的小幅波動即可觸發大規模強制平倉，形成自我強化的下跌螺旋：

1. 初始價格下跌觸發首批多頭強平

2. 強平賣單進一步壓低價格

3. 更多賬戶觸及清算線

4. 循環加劇，形成瀑布效應

數據顯示，此次事件中比特幣期貨OI單日從700億美元降至580億美元，凈減少約120億美元（相當于約8萬枚BTC合約平倉），創歷史最大單日降幅。

不止是加密市場遭遇強平，根據高盛的統計美股市場在當天也觸發了約1500億美元的系統性強制平倉，尤其是機構與量化策略基金去杠桿行為明顯。

2.2.2 流動性危機

在極端波動中，市場深度驟然消失。據Kaiko數據，主要交易所的訂單簿在價格±4%范圍內幾乎清空，買賣價差急劇擴大。這種"流動性真空"由以下因素導致：

做市商撤單：面對不確定性，專業做市商出于風控考慮大規模撤回掛單

交易基礎設施壓力：部分交易所在極端行情下出現內部轉賬延遲，影響資金調度

跨平臺套利受阻：提幣和轉賬通道擁堵，限制了套利資金的流動性供給能力

這種流動性枯竭導致市場價格發現機制暫時失效,賣單以極端價格成交，進一步加劇恐慌。

2.3 交易平臺層面：系統韌性的壓力測試

2.3.1 風控機制的觸發

在清算規模超出保險基金承受能力時，多家交易所觸發了自動減倉(ADL)機制。該機制通過強制平倉部分盈利倉位（主要是空頭）來彌補穿倉損失。幣安、Bybit、BitMEX、Aevo等主要平臺均啟動ADL。例如，BitMEX披露當日15張合約觸發ADL，動用約200萬美元保險基金。

2.3.2 幣安平臺的特殊情況

幣安作為全球最大的加密貨幣交易所，在此次事件中遭遇特殊挑戰。UTC 21:43-21:51期間，該平臺上的USDe、wBETH、BNSOL等收益類代幣和質押衍生品出現80-90%的瞬時暴跌，而同期其他平臺上這些資產價格保持相對穩定。

技術原因分析：

根據幣安官方說明和第三方分析，這一異常波動主要由以下因素造成：

1. 定價機制缺陷：幣安統一賬戶允許用戶使用這些代幣作為保證金，但其估值基于平臺內部現貨價格而非錨定資產的贖回價值

2. 預告期漏洞：幣安曾于10月2日預告將于14日優化這些資產的定價邏輯，但在8天過渡期內舊機制仍在運行

3. 惡意利用：懷疑攻擊者利用該窗口期，在市場流動性脆弱時集中砸盤這些資產，觸發連鎖清算

時序重要性：

根據幣安于10月12日發布的官方時間線，主要加密資產的暴跌集中在21:20之前，而USDe等錨定資產的異常波動出現在21:36之后。從時序關系看，錨定資產脫錨更像是市場崩盤的次生效應而非初始誘因。

值得注意的是，事件發生后，部分社交媒體出現了將責任完全歸咎于幣安的聲音。我們觀察到，除了受損用戶的情緒宣泄外，也存在疑似有組織的輿論引導行為。基于客觀立場和證據充分性原則，本報告對此現象予以記錄，但不對具體歸因作進一步推斷。

2.4 鏈上維度：DeFi生態的連鎖影響

去中心化金融領域同樣遭受重創：

借貸協議清算：Aave等借貸平臺觸發大量清算，10月10日單日去中心化借貸協議收取的清算費超過2000萬美元，創歷史新高

DEX未平倉量暴跌：去中心化永續協議總OI從260億美元降至140億美元，降幅46%

交易量激增：由于中心化平臺交易效率受限，部分用戶轉向DEX避險,全網DEX周交易量超過1770億美元,創歷史紀錄

穩定幣流動：Hyperliquid等平臺當日凈流出USDC達6.42億枚，反映投資者從高風險平臺撤資的趨勢

三、爭議焦點：關于幣安責任

3.1 "幣安導致暴跌"論的評估

事件后,社交媒體上出現"幣安導致暴跌"的說法。基于現有證據，我們認為這一判斷過于簡化：

支持市場自發崩盤的證據：

暴跌始于特朗普關稅聲明后（20:50），遠早于幣安平臺異常（21:36）

全球多個交易所同步下跌，非幣安單一平臺現象

幣安是全球最大Altcoin交易中心，去杠桿規模自然也大于其它平臺

幣安平臺清算量占總清算量比例約8-10%，并非主導因素

傳統金融市場同步下挫，表明這是跨資產類別的風險規避

幣安系統問題的客觀存在：

部分錨定資產在該平臺上出現異常價格波動

內部轉賬系統在21:18后出現延遲，影響用戶追加保證金

統一賬戶保證金定價機制存在可被利用的設計缺陷

3.2 幣安的應對措施

幣安在事后采取了以下補救行動：

1. 用戶補償：承諾向因USDe、wBETH、BNSOL脫錨導致異常清算的用戶全額賠付，兩批次共計約2.83億美元

2. 系統轉賬延遲補償：對因內部技術故障無法及時操作的用戶進行額外補償

3. 流動性支持：啟動1億美元低息貸款計劃支持做市商

4. 機制優化：調整標記價格算法，引入多源定價參考；完善前端顯示，避免誤導性價格展示

5. 放棄追索：不同于Tradifi在極端行情中會追索客戶的穿倉損失，例如凍結賬戶資產、訴訟等，但幣安主動放棄了穿倉追索，在極端市場波動中即便無法及時平倉帶來的超額損失也由平臺吸收而非轉嫁給客戶。

這些措施表明幣安認識到自身系統在極端情況下的不足，并愿意承擔相應責任。

3.3 強制流動性提供義務的缺位

傳統股票市場存在指定做市商（Designated Market Maker, DMM）的機制，DMM肩負流動性義務，即在市場單邊運行時（如暴跌時只有賣盤），DMM必須利用自有資本介入，作為“最后的買家”，提供必要的流動性，減緩價格下跌速度。他們有報價數量和價差的硬性要求，作為回報，DMM在信息獲取和交易執行上擁有一定優勢。

而由于加密交易所發展時間較短，目前做市商均為自愿性、逐利性參與。市場劇變時，他們會第一時間撤單自保，導致訂單簿瞬間“真空化”。沒有類似DMM的制度確保基礎流動性的存在。

3.4 行業共識

多家獨立分析機構的觀點趨于一致：

Galaxy Digital："初始觸發是宏觀消息，市場情緒則放大了這一事件的影響"

Kaiko："這暴露了依賴單一價格源的風險，需要改進基礎設施"

BitMEX研究："沒有單一實體能夠獨自造成如此規模的市場崩盤，這是系統性脆弱的結果"

四、異常交易行為分析

4.1 巨額空頭獲利事件

鏈上追蹤發現，一個或多個賬戶在暴跌前后進行了可疑操作：

Arkham Intelligence數據：某交易者在美國總統特朗普公布對華關稅僅15分鐘前，在不需要KYC的Hyperliquid交易所建立了約4億美元的BTC和ETH空頭倉位，在24小時內迅速獲利約2億美元

資金關聯：該地址與ENS域名garrettjin.eth存在關聯，且資金來源于美國交易所，難免令人懷疑是否有人利用內部信息獲取巨額利潤。

時間巧合：開倉時間與關稅聲明發布時間接近,引發對信息不對稱的質疑

4.2 懷疑市場失當行為

以下異常值得關注：

1. 提前布局：相關賬戶在8-9月間拋售超過3.5萬枚BTC換成穩定幣，顯示提前去風險

2. 精準時點：在流動性最脆弱時發起攻擊

3. 利用漏洞：針對幣安系統已知缺陷進行操作

這些行為是否構成市場失當行為，需要監管機構進一步調查。但客觀上，這些交易加劇了市場波動。

五、行業影響與啟示

5.1 對市場結構的反思

杠桿治理：

事件暴露了過度杠桿的系統性風險

需要建立更審慎的保證金和杠桿率管理機制

考慮引入逆周期杠桿調節工具

流動性建設：

做市商在極端情況下的撤單行為凸顯流動性脆弱性

需要激勵機制鼓勵做市商在壓力時期維持報價

探索自動化做市和流動性儲備機制

基礎設施韌性：

交易所核心系統（撮合引擎、風控、清算）需要更高的穩定性標準

預言機（Oracle）和定價機制應采用多源聚合，避免單點故障

提幣和轉賬系統需要冗余設計，確保極端情況下的可用性

5.2 監管考量

本次事件為監管機構提供了重要參考：

1. 透明度要求：交易所應實時披露保險基金狀態、清算參數等關鍵信息

2. 壓力測試：定期進行極端情景模擬，評估系統承受能力

3. 跨境協調：加密市場全球化特征明顯，需要國際監管協作

4. 投資者保護：建立更完善的賠付機制和爭議解決流程

5.3 對不同參與者的啟示

交易所：

優化風控模型，避免單一價格源依賴

提高系統冗余度和極端情況下的運行能力

建立更充足的保險基金和應急預案

投資者：

審慎使用杠桿，避免過度暴露

分散平臺風險，不在單一交易所集中資產

理解并監控抵押品的真實價值和流動性

做市商：

在極端情況下維持基本流動性供給的社會責任

開發更智能的風險管理工具

探索跨平臺流動性共享機制

六、后市展望

6.1 短期影響

去杠桿完成：未平倉量大幅下降，市場杠桿率回歸健康水平

情緒修復：需要時間重建投資者信心

監管關注：可能引發新一輪監管審查

6.2 中長期趨勢

多數分析機構認為，本次事件雖然劇烈，但不改變市場長期發展方向：

Glassnode觀點：鏈上數據顯示比特幣持有者并未大規模離場，基礎需求仍存

CoinShares分析：去杠桿有助于市場長期健康，為下一輪上漲創造條件

K33研究：機構資金在低位有入場跡象，可能形成新的支撐

然而，宏觀不確定性（貿易政策、地緣政治）仍將主導短期走勢。

七、結論

2025年10月11日的加密貨幣市場閃崩是宏觀沖擊、過度杠桿、流動性脆弱和系統缺陷多重因素共振的結果。雖然特朗普關稅聲明是直接導火索，但市場自身積累的結構性風險才是暴跌的根本原因。

幣安平臺在事件中暴露的問題具有典型性，但將暴跌完全歸咎于單一平臺并不準確。整個行業需要從這次"壓力測試"中吸取教訓：

1. 完善風險管理：建立更健全的杠桿控制和清算機制

2. 提升系統韌性：確保交易基礎設施在極端情況下的穩定運行

3. 增強透明度：向市場和監管機構提供更充分的信息披露

4. 加強投資者教育：提高市場參與者的風險意識

只有通過全行業的共同努力，加密貨幣市場才能在經歷陣痛后實現更加成熟和穩健的發展。本次事件雖然造成巨大損失，但也為行業進化提供了寶貴的經驗和動力。

數據來源說明：本報告基于CoinGlass、Kaiko、Glassnode、CryptoQuant、Arkham Intelligence等公開數據平臺，以及幣安、BitMEX等交易所官方聲明，以及WuBlockchain、CoinDesk等行業媒體報道。加密市場信息復雜多變，建議讀者結合多方信息獨立判斷。

免責聲明：本報告僅供研究和信息參考，不構成投資建議。加密貨幣投資具有高風險，投資者應充分評估自身風險承受能力。

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