行業(yè)屬性決定復(fù)蘇相對(duì)滯后。造紙業(yè)屬于中游原材料行業(yè)，成長(zhǎng)性取決于毛利率水平和銷量增長(zhǎng)狀況。我們用行業(yè)毛利率與GDP進(jìn)行比較，發(fā)現(xiàn)行業(yè)復(fù)蘇時(shí)期相對(duì)滯后，約落后1-2個(gè)季度，我們認(rèn)為這與其所處產(chǎn)業(yè)鏈的位臵有關(guān)。在股價(jià)表現(xiàn)上，造紙股表現(xiàn)出一定的跟隨性，階段性跑贏大盤。

　　產(chǎn)能過剩將是常態(tài)，需求決定盈利水平。作為重資產(chǎn)行業(yè)，提高規(guī)模效益，擴(kuò)建產(chǎn)能規(guī)模，增加市場(chǎng)占有率是加強(qiáng)公司競(jìng)爭(zhēng)力最直接、最有效，也是最常用的競(jìng)爭(zhēng)有段。從我們跟蹤情況和行業(yè)總體開工率分析，產(chǎn)能過剩將是常態(tài)。需求能否快速增長(zhǎng)是影響行業(yè)景氣水平的最關(guān)鍵因素。2008年下半年行業(yè)利潤(rùn)快速下滑正是由于需求的萎縮，2009年行業(yè)的復(fù)蘇同樣由需求的恢復(fù)推動(dòng)。

　　2010年需求提升帶動(dòng)利潤(rùn)增長(zhǎng)。隨著宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)逐步好轉(zhuǎn)，2010年需求提升帶動(dòng)利潤(rùn)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)增幅在30%以上，利潤(rùn)水平將前高后低。明年造紙新增產(chǎn)能釋放較多，且具有結(jié)構(gòu)性集中特點(diǎn)，子行業(yè)市場(chǎng)容量和需求彈性不同，景氣度存在差異，我們依次看好白卡紙、新聞紙、文化紙、銅版紙和箱板紙。

　　優(yōu)質(zhì)公司估值具有吸引力。目前估值水平仍為行業(yè)盈利修復(fù)時(shí)期的合理階段，部分公司相對(duì)于2010年的盈利較高增長(zhǎng)，估值仍具有吸引力。

　　投資評(píng)級(jí)：維持行業(yè)“謹(jǐn)慎推薦”的投資評(píng)級(jí)，建議關(guān)注確定性成長(zhǎng)的企業(yè)，推薦太陽紙業(yè)(19.64,0.58,3.04%)、博匯紙業(yè)(10.81,0.03,0.28%)、華泰股份(14.56,0.13,0.90%)、勁嘉股份(14.93,-0.07,-0.47%)、紫江企業(yè)(8.27,0.13,1.60%)。