2020年3月3日晚間，為應(yīng)對(duì)社會(huì)公共事件沖擊下經(jīng)濟(jì)下行的壓力，美聯(lián)儲(chǔ)宣布緊急降息，聯(lián)邦基金目標(biāo)利率空間由此前的1.5%—1.75%下降至1%—1.25%，較3月18日的議息會(huì)議提前了2周，這也是繼2008年金融危機(jī)以來(lái)第一次降息50BP。這一非常規(guī)的做法引起了美股、黃金、離岸人民幣匯率等一系列資產(chǎn)的異動(dòng)。LME銅價(jià)在美聯(lián)儲(chǔ)緊急降息的短期刺激下，向上最高探至5715美元/噸，之后迅速回落并承壓運(yùn)行。

　　
經(jīng)濟(jì)增速放緩，銅價(jià)承壓運(yùn)行

　　
銅具備很強(qiáng)的金融屬性，與國(guó)民經(jīng)濟(jì)整體運(yùn)行情況息息相關(guān)。截至2020年3月5日，目前已有包括美國(guó)、澳大利亞、加拿大等多國(guó)宣布降息。從盤(pán)面表現(xiàn)來(lái)看，在美聯(lián)儲(chǔ)宣布緊急降息后，無(wú)論是美股還是以工業(yè)品為主的大宗商品價(jià)格在短期內(nèi)得到明顯拉升，但隨后迅速回落。我們認(rèn)為此輪降息是對(duì)目前受社會(huì)公共事件沖擊下疲軟經(jīng)濟(jì)的一個(gè)短期刺激，以提振市場(chǎng)投資者信心。

　　
但另一方面，美聯(lián)儲(chǔ)的大規(guī)模緊急降息也側(cè)面反映出目前經(jīng)濟(jì)處于階段性的困境，將引發(fā)市場(chǎng)恐慌情緒升級(jí)。對(duì)于品種而言，未來(lái)對(duì)于價(jià)格的關(guān)注點(diǎn)仍需回歸到其基本面情況。

　　
銅礦供需矛盾緩和，冶煉產(chǎn)能釋放尚有空間

　　
從品種基本面角度來(lái)看，銅礦的供需錯(cuò)配現(xiàn)象將得到緩解。由于銅礦產(chǎn)出與精銅冶煉產(chǎn)能釋放時(shí)間上的錯(cuò)配，自2017年開(kāi)始，銅礦投產(chǎn)逐步減少，而當(dāng)時(shí)的冶煉高利潤(rùn)推高了精銅產(chǎn)能，使銅礦供應(yīng)跟不上冶煉需求，導(dǎo)致相較性的銅礦短缺。

　　
銅礦偏緊狀態(tài)仍未向冶煉端轉(zhuǎn)移。即便從2018年以來(lái)冶煉TC不斷下滑，但從近兩年精礦進(jìn)口量來(lái)說(shuō)，國(guó)內(nèi)銅冶煉企業(yè)原料供應(yīng)暫未受影響。

　　
根據(jù)Mysteel調(diào)研，目前大型冶煉廠成本線大概在38000元/噸左右，尚不存在由于冶煉利潤(rùn)低下導(dǎo)致的大規(guī)模冶煉減產(chǎn)。從銅礦成本線的角度看，根據(jù)CRU計(jì)算，每噸5250美元是目前海外銅礦企業(yè)的90%成本分位線，4400美元/噸是75%成本分位線，倒逼銅礦企業(yè)減產(chǎn)仍有一定空間。

　　
預(yù)計(jì)2020年精煉銅供應(yīng)仍將維持小幅過(guò)剩。據(jù)ICSG統(tǒng)計(jì)，2017—2019年期間，全球精煉銅產(chǎn)出維持高位，但其增速開(kāi)始放緩，主因是冶煉原料精礦供應(yīng)緊張。自2019年下半年開(kāi)始，由于部分小型礦山的投產(chǎn)和擴(kuò)產(chǎn)，銅礦偏緊狀態(tài)預(yù)計(jì)將有所緩解。據(jù)ICSG預(yù)測(cè)，2019年全球銅礦供應(yīng)增速在-0.5%左右，2020年全球銅礦供應(yīng)增速在2%左右。廢銅方面，由于近幾年廢銅進(jìn)口市場(chǎng)政策以及制度逐漸完善和規(guī)范，進(jìn)口廢銅的占比從2011年的80%下降至2019年的60%左右，但由于廢銅回收利用進(jìn)一步規(guī)范化，即便廢銅進(jìn)口量大幅減少，對(duì)標(biāo)于其金屬量來(lái)說(shuō)，實(shí)際影響也有限。

　　
“減產(chǎn)”與“復(fù)工”雙預(yù)期，關(guān)注預(yù)期兌現(xiàn)

　　
社會(huì)公共事件使冶煉減產(chǎn)提前反映。由于冶煉與精礦產(chǎn)能時(shí)間上的錯(cuò)配，銅精礦自2017年開(kāi)始逐步縮緊，但基于目前高企的冶煉產(chǎn)能，對(duì)標(biāo)于2019年下半年以來(lái)銅精礦進(jìn)口量屢創(chuàng)新高，我們認(rèn)為精礦偏緊狀態(tài)尚未影響至精銅產(chǎn)出。受此次社會(huì)公共事件影響，多地交通運(yùn)輸受限，副產(chǎn)品硫酸脹庫(kù)問(wèn)題或推動(dòng)冶煉端提前減產(chǎn)。據(jù)我的有色網(wǎng)調(diào)研，截至2020年3月，國(guó)內(nèi)已有16家煉廠生產(chǎn)受到影響，影響總產(chǎn)能約在633萬(wàn)噸，占全國(guó)總產(chǎn)能的59.89%。值得注意的是，目前的減產(chǎn)計(jì)劃是基社會(huì)公共事件之下企業(yè)脹庫(kù)和物流不通暢的結(jié)果，未來(lái)隨著社會(huì)公共事件被逐步控制，減產(chǎn)計(jì)劃是否真正得到實(shí)施還需進(jìn)一步跟蹤驗(yàn)證。

　　
社會(huì)公共事件使下游消費(fèi)延遲體現(xiàn)。銅加工廠開(kāi)工在此期間主要面臨汽運(yùn)物流受阻的問(wèn)題，春節(jié)后省市縣之間的公路設(shè)卡，人員赴崗困難是主要原因。據(jù)Mysteel調(diào)研，從2020年2月下旬，全國(guó)物流恢復(fù)速度已經(jīng)明顯加快，全國(guó)大部分地區(qū)交通管制已基本解除。截至2月底，物流行業(yè)基本恢復(fù)到六成左右。伴隨著國(guó)內(nèi)社會(huì)公共事件控制后，下游加工廠的趕工采買(mǎi)加快，下游消費(fèi)端將逐步恢復(fù)。

　　
社會(huì)公共事件的突襲使銅產(chǎn)業(yè)鏈供需矛盾被提前反映，目前的高庫(kù)存和低采買(mǎi)造成了短期內(nèi)銅價(jià)上行受阻，后續(xù)還需進(jìn)一步跟蹤冶煉企業(yè)減產(chǎn)兌現(xiàn)，以及社會(huì)公共事件得到全面控制后下游加工廠趕工采買(mǎi)帶來(lái)的消費(fèi)恢復(fù)。為應(yīng)對(duì)其沖擊下的經(jīng)濟(jì)下行壓力，包括美國(guó)在內(nèi)的多個(gè)國(guó)家宣布降息，我們認(rèn)為此輪降息是對(duì)目前疲軟經(jīng)濟(jì)的短期刺激，未來(lái)對(duì)于品種價(jià)格的把握仍需關(guān)注高庫(kù)存消化情況以及下游采買(mǎi)恢復(fù)情況。

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