近期，海外主要鋅礦生產(chǎn)商的2021年第四季度報告已基本披露完畢，秘魯能礦部的礦業(yè)統(tǒng)計公報也已更新至2022年1月，盡管當前鋅供應(yīng)方面的瓶頸集中在冶煉端，市場對鋅礦的關(guān)注度有所降低，但礦端作為鋅中長期最主要的成本支撐，第四季度報告中透露出的部分信息也值得市場關(guān)注。

　　數(shù)據(jù)顯示，2021年，海外鋅精礦產(chǎn)量同比顯著回升，呈明顯的疫情后周期修復特征，但下半年以來，恢復節(jié)奏逐步放緩，第四季度產(chǎn)量環(huán)比、同比均呈現(xiàn)負增長。相關(guān)樣本礦企2021年第四季度鋅精礦產(chǎn)量共計117.6萬金屬噸，環(huán)比三季度產(chǎn)量減少3萬金屬噸(或-2%)，較2020年同期產(chǎn)量減少15萬金屬噸(或-11%)；全年共計生產(chǎn)鋅精礦489.1萬金屬噸，同比增加10.7萬金屬噸，較2019年增加7.8萬金屬噸。從2021年下半年起，秘魯?shù)漠a(chǎn)量也呈現(xiàn)出環(huán)比、同比齊降的態(tài)勢，2021年四季度產(chǎn)量36萬金屬噸，環(huán)比降低1.8萬金屬噸（或-5%），同比降低7.5萬金屬噸（或-17%），秘魯全年鋅精礦產(chǎn)量153.2萬金屬噸，較2020年及2019年分別增加20.1萬金屬噸和12.7萬金屬噸。

　　存量產(chǎn)能的品位降低、計劃外檢修以及新增產(chǎn)能投產(chǎn)進度偏慢，在一定程度上解釋了去年下半年以來海外鋅精礦生產(chǎn)恢復節(jié)奏放緩的原因。如嘉能可在第四季報中指出，其旗下Zhairem礦長于預(yù)期的爬產(chǎn)期以及Kidd礦的原礦品位降低是四季度產(chǎn)量降低的主要原因。Hudbay旗下777礦因臨近關(guān)停，產(chǎn)量也出現(xiàn)了明顯收縮。此外，筆者認為，企業(yè)的經(jīng)營策略也對產(chǎn)量變化有著直接影響，具體而言，2020年下半年，企業(yè)為彌補疫情造成的減產(chǎn)，開始積極生產(chǎn)，產(chǎn)量明顯高于歷年同期；而2021年，疫情對產(chǎn)量的影響趨弱。同時，高鋅價、低加工費的組合給到了礦企極佳的利潤率，在確保全年經(jīng)營目標能夠完成后，企業(yè)年末的生產(chǎn)積極性降低，最終表現(xiàn)為產(chǎn)量的邊際回落。

　　部分企業(yè)的2021年第四季度報告中也披露了2022年產(chǎn)量指引，與2021年實際產(chǎn)量對比可以發(fā)現(xiàn)，大部分企業(yè)的2022年產(chǎn)量指引同比有所下調(diào)，僅加拿大泰克資源有限公司（Teck）和倫丁礦業(yè)（Lundin Mining）有所上調(diào)。其主要因為預(yù)期Red Dog經(jīng)營狀況良好以及Neves-Corvo擴建項目投產(chǎn)；其余企業(yè)調(diào)降產(chǎn)量指引的原因，主要可概括為礦石品位的下降以及預(yù)期礦山關(guān)停等。此外，疫情的沖擊可能仍是企業(yè)不得不考慮的風險點。

　　可與產(chǎn)量指引互為印證的是企業(yè)在鋅業(yè)務(wù)的資本開支情況。就筆者統(tǒng)計的樣本企業(yè)而言，目前，仍無明顯資本開支擴張的跡象，大部分企業(yè)2021年的實際資本開支與年初計劃大致相當，或略有不及，2022年的資本開支預(yù)算也并無明顯增加。依照慣例，高利潤通常會刺激礦企增大資本開支并擴建產(chǎn)能，但此輪鋅價上行周期內(nèi)遲遲未能見到鋅礦業(yè)務(wù)資本開支的顯著增加，除了疫情持續(xù)帶來的不確定性之外，企業(yè)經(jīng)營戰(zhàn)略的調(diào)整，更聚焦于有明顯新能源屬性的金屬礦產(chǎn)（鋰、鎳、銅等）的開發(fā)，可能是更長周期的邏輯。

　　加工費方面，近期，進口礦現(xiàn)貨加工費快速走高，同時國產(chǎn)礦加工費小幅下調(diào)，二者走勢出現(xiàn)分化，分別對應(yīng)各自供需格局的邊際變化。進口礦方面，歐洲冶煉廠減產(chǎn)，使得流向國內(nèi)的鋅精礦有所增加，而極低的滬倫比下，冶煉廠采購進口礦的成本相比國產(chǎn)礦更高，供大于求的格局下，進口礦現(xiàn)貨加工費持續(xù)上調(diào)。同時，國產(chǎn)礦加工費的下行，一定程度上也是對極端滬倫比的一種再平衡。

　　海外礦企2021年第四季報以及秘魯能礦部的礦業(yè)統(tǒng)計公報顯示，2021年，海外鋅精礦產(chǎn)量同比顯著回升，呈現(xiàn)出明顯的疫情后周期修復特征，但下半年以來恢復節(jié)奏逐步放緩，第四季度產(chǎn)量環(huán)比、同比均現(xiàn)負增長。此外，結(jié)合企業(yè)的2022年產(chǎn)量指引及資本開支預(yù)算可以發(fā)現(xiàn)，礦企大多并未在本輪利潤上行周期內(nèi)明顯增加鋅礦業(yè)務(wù)的資本開支規(guī)模，在產(chǎn)能擴張不活躍的情況下，礦企基于品位的趨勢性降低以及未來的關(guān)停計劃不同程度的調(diào)降了2022年產(chǎn)量目標。從中長期而言，當前，已接近本輪鋅礦產(chǎn)能擴張周期的尾部階段。

　　近期，鋅價的交易重心仍在歐洲能源價格，短期內(nèi)，市場對歐洲制裁俄羅斯能源品的預(yù)期隨地緣政治因素的演變不斷調(diào)整，鋅價跟隨歐洲天然氣價格維持高波動。從中期而言，筆者認為，在歐洲能源危機得到徹底解決之前，歐洲地區(qū)鋅冶煉廠的減產(chǎn)風險都難言解除，相對于短期天然氣價格的漲幅，更值得關(guān)注的或許是高能源價格的持續(xù)時間。鋅價上行的另一個驅(qū)動因素在于國內(nèi)需求預(yù)期，短期受國內(nèi)疫情、能源及原材料價格高企等因素影響，旺季需求啟動偏慢，但在穩(wěn)增長發(fā)力下，國內(nèi)上半年的需求表現(xiàn)依然被看好。綜合而言，在上述核心驅(qū)動未發(fā)生重大逆轉(zhuǎn)前，預(yù)計鋅價仍將在高波動中重心逐步上移。（作者：東證衍生品研究院 曹洋 陳祎萱）

　　 轉(zhuǎn)自：中國有色金屬報