1、國(guó)際航空運(yùn)輸業(yè)長(zhǎng)期增長(zhǎng)促進(jìn)飛機(jī)的需求

　　國(guó)際航空運(yùn)輸業(yè)是一個(gè)周期性行業(yè)，但在過(guò)去超過(guò)四十年的時(shí)間里持續(xù)增長(zhǎng)，顯示出很強(qiáng)的周期抵 御能力。行業(yè)的成長(zhǎng)性主要來(lái)自一系列趨勢(shì)：1、民航飛行管制的放松；2、傳統(tǒng)北美和歐洲市場(chǎng)增 長(zhǎng)常規(guī)化以后，新興市場(chǎng)先后出現(xiàn)了爆發(fā)式增長(zhǎng)；3、廉價(jià)航空公司的興起；4、行業(yè)信息化提升了 運(yùn)營(yíng)效率（計(jì)算機(jī)系統(tǒng)對(duì)機(jī)場(chǎng)流量的實(shí)時(shí)管理、在線訂票系統(tǒng)等）。

國(guó)際航空運(yùn)輸業(yè)經(jīng)歷了 40 多年的穩(wěn)健增長(zhǎng)

　　2、飛機(jī)租賃融資占比不斷提升

　　由于單架價(jià)值的巨大，而飛機(jī)作為一種資產(chǎn)又具有多種投資和持有價(jià)值，飛機(jī)融資業(yè)務(wù)需求上升。 飛機(jī)租賃行業(yè)在六十年代出現(xiàn)，并隨著航空運(yùn)輸業(yè)的長(zhǎng)期發(fā)展而繁榮。飛機(jī)租賃是租賃公司從制造 廠商或者其他機(jī)構(gòu)購(gòu)買飛機(jī)，然后將飛機(jī)租給航空公司或其他承租人，然后依據(jù)租賃協(xié)議，按照月 度或季度向承租人收取租金的業(yè)務(wù)。民用航空活動(dòng)主要可以分為民航客運(yùn)、民航貨運(yùn)和通用航空。 本篇報(bào)告主要討論民航客運(yùn)和貨運(yùn)市場(chǎng)背后的飛機(jī)租賃業(yè)務(wù)。飛機(jī)租賃公司在資本市場(chǎng)獲取資金， 通過(guò)直租或售后回租，為民航飛機(jī)融資提供了強(qiáng)有力的支持。從 1970 年到 2015 年，全球市場(chǎng)來(lái)看， 飛機(jī)租賃公司為購(gòu)買飛機(jī)提供的融資占比逐步上升。

經(jīng)營(yíng)性租賃飛機(jī)數(shù)量占比不斷提升

　　3、飛機(jī)租賃和航空產(chǎn)業(yè)鏈

　　飛機(jī)租賃公司的業(yè)務(wù)主要圍繞民航飛機(jī)展開，飛機(jī)的供給來(lái)自上游兩家最主要的飛機(jī)生產(chǎn)商：波音 和空客，兩者目前的飛機(jī)占有率達(dá)到 80%以上。新進(jìn)入的飛機(jī)租賃公司為了盡快組建機(jī)隊(duì)，也可以 從別的航空公司或者飛機(jī)租賃公司打包購(gòu)入大量飛機(jī)，但是飛機(jī)生產(chǎn)周期較長(zhǎng)，加上生產(chǎn)商雙寡頭 壟斷的市場(chǎng)格局決定了每年進(jìn)入市場(chǎng)的新飛機(jī)數(shù)量比較平穩(wěn)，基本受生產(chǎn)商操控。飛機(jī)的需求主要 通過(guò)全球航空旅客出行人數(shù)來(lái)體現(xiàn)，GDP 的增長(zhǎng)、人口數(shù)量和結(jié)構(gòu)的變化、全球化程度、地區(qū)和地 區(qū)之間新航線的開拓都對(duì)航空出行人數(shù)有著復(fù)雜的影響機(jī)制。但總體來(lái)說(shuō)，飛機(jī)的需求在過(guò)去 40 年間呈現(xiàn)持續(xù)上升的趨勢(shì)，但同時(shí)具有周期性特征。

　　飛機(jī)租賃公司主要有兩大收入來(lái)源：一是和航空公司簽署租賃協(xié)議獲取月度或季度的租賃收入，二 是處置舊飛機(jī)獲得飛機(jī)處置收入，可以選擇在二手飛機(jī)市場(chǎng)賣出，轉(zhuǎn)賣為貨運(yùn)飛機(jī)或進(jìn)行飛機(jī)拆解。 租賃收入水平取決于租賃機(jī)隊(duì)的數(shù)量和租賃利率的高低，后者主要受飛機(jī)市場(chǎng)供給和需求影響；飛 機(jī)處置收入水平則主要取決于飛機(jī)的市場(chǎng)價(jià)格。

　　航空公司選擇租賃飛機(jī)而不是自己購(gòu)買全部機(jī)隊(duì)主要是基于以下一些考慮：1、自己購(gòu)買飛機(jī)需要一次性大額投入，租用飛機(jī)只需要按時(shí)付出租金， 釋放出來(lái)的流動(dòng)性可以進(jìn)一步增加機(jī)隊(duì)數(shù)量或用于日常運(yùn)營(yíng)；2、租賃飛機(jī)可以保持飛機(jī)資產(chǎn)組合 的靈活性，面對(duì)市場(chǎng)變化可以調(diào)整機(jī)型組合，且不承擔(dān)殘值風(fēng)險(xiǎn)（經(jīng)營(yíng)性租賃）；3、飛機(jī)交付前 不需要占用資金（payment before delivery）；4、相對(duì)輕資產(chǎn)模式運(yùn)營(yíng)的航空公司可以在市場(chǎng)上獲得更高的評(píng)級(jí)，融資更便宜。通常情況下，航空公司會(huì)根據(jù)市場(chǎng)情況來(lái)調(diào)整自有機(jī)隊(duì)和租賃機(jī)隊(duì)的 比例，在盈利狀況較好的時(shí)候，會(huì)適當(dāng)增加自購(gòu)機(jī)數(shù)量。

　　飛機(jī)租賃在業(yè)務(wù)上有一些獨(dú)特的行業(yè)優(yōu)勢(shì)：1、飛機(jī)是一種可以在全球范圍內(nèi)靈活運(yùn)輸和配置的資 產(chǎn)，可以根據(jù)不同地區(qū)的需求進(jìn)行調(diào)配，可以在資產(chǎn)生命周期內(nèi)在不同的航空公司之間轉(zhuǎn)移，也可 以根據(jù)不同買家的市場(chǎng)情況和運(yùn)營(yíng)戰(zhàn)略在比較短的時(shí)間內(nèi)重新更換內(nèi)飾和座椅數(shù)量。2、開普敦公 約（Cape Town Treaty）規(guī)定了航空器買賣和租賃融資交易中債權(quán)人、債務(wù)人的有關(guān)權(quán)利和義務(wù)， 比如飛機(jī)租賃租金預(yù)付，承租人無(wú)免責(zé)事由條款（hell or high water clause）等，還通過(guò)設(shè)立國(guó)際 利益登記機(jī)構(gòu)，加強(qiáng)國(guó)際監(jiān)督機(jī)制，從而減少了對(duì)飛機(jī)這樣高價(jià)值的移動(dòng)設(shè)備的投資風(fēng)險(xiǎn)。

　　截至 2015 年 11 月，共有 60 個(gè)國(guó)家接受該公約內(nèi)容，這意味著飛機(jī)租賃公司可以依照國(guó)際范例在這 60 個(gè)國(guó)家完成租賃業(yè)務(wù)。3、飛機(jī)租約期限 5-12 年，通常是固定利率，加上公約的相關(guān)規(guī)定，飛機(jī)租 賃收入可以產(chǎn)生穩(wěn)定可靠的現(xiàn)金流。隨著航空運(yùn)輸業(yè)的持續(xù)發(fā)展，全球飛機(jī)機(jī)隊(duì)規(guī)模不斷壯大，飛 機(jī)租賃也成為了航空運(yùn)輸產(chǎn)業(yè)鏈中的重要組成部分。

飛機(jī)租賃和航空產(chǎn)業(yè)

　　4、飛機(jī)租賃行業(yè)盈利模式分析

　　對(duì)一架用作經(jīng)營(yíng)性租賃的飛機(jī)而言，其產(chǎn)生收入主要來(lái)自于飛機(jī)租賃收入和飛機(jī)處置收入，飛機(jī)租賃收入是按照月度或季度發(fā)生在整個(gè)租賃期內(nèi)的一系列現(xiàn)金流，其多少主要看租賃利率，租賃利率 一般是固定利率，主要受出租時(shí)點(diǎn)附近飛機(jī)供求關(guān)系影響（也受金融市場(chǎng)基準(zhǔn)利率影響）。

　　而飛機(jī)處置收入發(fā)生在最末期，主要取決于處置時(shí)點(diǎn)飛機(jī)的市場(chǎng)價(jià)值。而飛機(jī)賬面凈值已經(jīng)反映了飛機(jī)資 產(chǎn)折舊的結(jié)果，可以認(rèn)為接近 BV，而飛機(jī)處置凈收入就主要取決于 CMV 和 BV 的差別，也受整個(gè) 航空業(yè)周期的影響。

　　支出端，飛機(jī)租賃最大的開支來(lái)自于利息支出和折舊，前者主要看公司在市場(chǎng) 上取得的融資成本，后者取決于折舊方法。
風(fēng)險(xiǎn)方面，飛機(jī)租賃的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于：承租方信 用風(fēng)險(xiǎn)、飛機(jī)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)以及負(fù)債端相關(guān)的流動(dòng)性和利率風(fēng)險(xiǎn)（假設(shè)收入支出都以美元計(jì)價(jià)）。

　　因此， 一家飛機(jī)租賃公司的經(jīng)營(yíng)優(yōu)勢(shì)可能來(lái)自于：在租賃利率高點(diǎn)簽下新租賃合約，在市場(chǎng)價(jià)值高點(diǎn)處置 飛機(jī)，獲得低于平均融資利率的負(fù)債來(lái)源，并在風(fēng)險(xiǎn)可控的同時(shí)，擴(kuò)張機(jī)隊(duì)數(shù)量，以提高股東回報(bào)。

飛機(jī)租賃的盈利模式

　　5、未來(lái)需求預(yù)測(cè)

　　受益于國(guó)際航空運(yùn)輸業(yè)持續(xù)發(fā)展帶來(lái)的飛機(jī)需求的穩(wěn)健增長(zhǎng)，飛機(jī)租賃行業(yè)容量依然會(huì)持續(xù)擴(kuò)張。 按照空客和波音公司對(duì)全球機(jī)隊(duì)數(shù)量的預(yù)測(cè)，到 2020 年，全球飛機(jī)數(shù)量將達(dá)到 21,556 架和 26,802 架。

　　2015 年經(jīng)營(yíng)性租賃飛機(jī)占全球機(jī)隊(duì)數(shù)量的比例約為 40%，有預(yù)測(cè)認(rèn)為這一比例將繼續(xù) 上升至 2020 年達(dá)到 50%。在 40%和 50%兩種租賃比例假設(shè)下，我們計(jì)算了從 2015 年經(jīng)營(yíng)性租賃飛機(jī) 7,601 架為基礎(chǔ)，到 2020 年經(jīng)營(yíng)性租賃飛機(jī)數(shù)量的年均復(fù)合增長(zhǎng)率。

　　在最悲觀、中性和最樂 觀的情境下，5 年年均復(fù)合增長(zhǎng)率分別為 3%、7%和 12%。而根據(jù)波音發(fā)布的飛機(jī)融資市場(chǎng)展望， 民航飛機(jī)融資需求將從 2015 年的 1,220 億美元增長(zhǎng)至 1,720 億美元，假設(shè)保持 40%的租賃比例， 經(jīng)營(yíng)性租賃提供的飛機(jī)融資將從 488 億美元增長(zhǎng)至 688 億美元，對(duì)應(yīng) 2016 年至 2020 年期間各年 的增長(zhǎng)率分別為：4%、2%、9%、13%和 7%。

2015-2020 年全球飛機(jī)機(jī)隊(duì)預(yù)測(cè)

經(jīng)營(yíng)性租賃融資市場(chǎng)預(yù)測(cè)