1、銅：基本面不悲觀、金融面不樂觀

　　銅礦較預(yù)計量收縮超過25萬噸。2016H因Escondida（減 20 萬噸）、CerroVerde（減 5.4 萬噸）和 Grasberg（未影響）等銅礦罷工導(dǎo)致 2017 年全球銅礦供應(yīng)增量減少超過 25 萬噸。但半年薪資談判主要集中在年底，下半年銅礦增量仍待確定。

　　冶煉加工費大幅下滑、盈利下滑但仍較好。前五月,中國銅冶煉廠現(xiàn)貨銅礦粗煉費(TC)在 70~90 美元/干噸，較前兩年同期低 20 美元/干噸。基于當(dāng)前國內(nèi)銅冶煉的成本，認(rèn)為銅冶煉盈利能力仍好于鉛鋅冶煉。

　　全球庫存小幅下降、但內(nèi)外分化。顯性庫存：截止至 6 月 23 日，LME+SHFE 鋁庫存 175 萬噸，較去年同期大幅下降 29%。其中，國外庫存從 243 萬噸降低至 143 萬，創(chuàng) 2009 年以來新低；國內(nèi)庫存從4 萬噸增加至31 萬噸。隱形庫存：截止至 6 月 19 日，全國鋁社會庫存為 119.4 萬噸，去年同期僅為30 萬噸。綜上，國內(nèi)增加 89 萬噸，國外減少 99 萬噸，總庫存變化不大。認(rèn)為雖然國內(nèi)庫存保持在高位，但沒有進(jìn)一步增加，且全球庫存增量有限，庫存對價格打壓有限。

　　電解鋁連續(xù)8 個季度保持盈利。2017 年一季度全國電解鋁加權(quán)完全成本 12,979 元/噸，長江 A00 鋁價格 13,429 元/噸，噸鋁利潤 450 元/噸，同比上漲 132 元/噸，環(huán)比下降 514 元/噸。

　　鋁加工總體平穩(wěn)。2017 年上半年，鋁棒加工費持續(xù)下降，鋁桿加工費上漲 200 元/噸至 600 元/噸，鋁板加工費穩(wěn)定在3,500~4,000 元/噸。因產(chǎn)能過剩問題逐漸蔓延到部分高端產(chǎn)品，CTP印刷板基、鋁合金罐料和高鐵車廂鋁合金型材的加工費已經(jīng)大幅下降。

2017 年一季度電解鋁噸利潤同比增

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2017年上半年鋁材加工費較平穩(wěn)

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　　價格平穩(wěn)上漲概率大：2017 上半年，鋁價主要在 1.35 萬元/噸上下波動。認(rèn)為雖然基本面過剩，但去產(chǎn)能已經(jīng)實質(zhì)性開展，鋁價下有政策底；暴漲違背去產(chǎn)能的初衷，概率也較低；鋁價平穩(wěn)上漲概率較大，預(yù)計在 1.35 萬元/噸~1.45 萬元/噸區(qū)間。

2017年上半年鋁價高位震蕩

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　　3、鋅：中短期不悲觀、長期不樂觀

　　鋅礦產(chǎn)能及產(chǎn)量增加、但供給仍有缺口。2017 年全球鋅精礦產(chǎn)能增量為 67.6 萬噸，2018 年則主要看 DugaldRiver（17 萬噸）和 Gamsberg（25 萬噸）等項目，兩年合計新增 119.6 萬噸。同時，嘉能可仍有澳大利亞和秘魯?shù)耐．a(chǎn)產(chǎn)能 30 萬噸。未來兩年，鋅礦供給產(chǎn)能增量預(yù)計為 150 萬噸。2017 年全球鋅精礦產(chǎn)量增量預(yù)計在 40 萬噸左右。2016年中國鋅消費增加 30 萬噸，預(yù)計 2017 年消費增量下降至 20 萬噸，則 2017 年鋅礦供應(yīng)緊張緩解，但供需仍存缺口。

　　國產(chǎn)鋅精礦實際 TC 保持在較高水平。7月，國產(chǎn)鋅精礦T/C漲100元/金屬噸至4,050元/金屬噸，名義加工費隨低于去年同期。但考慮到二八分成，國產(chǎn)鋅精礦 T/C 實際在5,000~5,500 元/金屬噸，較去年同期高 500 元/金屬噸左右。

全球鋅礦產(chǎn)能增量（萬噸）

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國產(chǎn)鋅精礦實際TC走高

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　　精鋅產(chǎn)量下降2.04% 、庫存大幅下降37% 。2017 年前五月，國內(nèi)精鋅產(chǎn)量 210.8萬噸，同比下降 2.04%。截止至 6 月 23 日，LME+SHFE 庫存為 33 萬噸，較去年同期大幅下降 37%，創(chuàng) 2009 年 2 月以來新低。其中，LME 庫存從 41 萬噸下降到 30 萬噸SHFE 庫存從11萬噸下降到不足3萬噸。認(rèn)為庫存低且需求較好，短期內(nèi)支撐鋅價反彈。

2017 年前5月精鋅降產(chǎn)量下降2.04%

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LME+SHFE庫存同比大幅下降37%

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　　鋅價中短期樂觀、長期仍有回調(diào)壓力。2017 上半年鋅價基本保持在 2.2 萬元/噸上下波動。認(rèn)為，雖然鋅礦增加，但精鋅產(chǎn)量仍保持收縮，庫存處于歷史低水平，鋅價中短期內(nèi)仍樂觀，下半年鋅價仍將保持在 2 萬元/噸的高水平。但同時，鋅礦最短缺時期已經(jīng)過去且需求增速放緩，鋅價突破前期高點的可能性較小，長期走勢仍以回調(diào)為主。

2017年上半年鋅價仍強(qiáng)勢

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