我們于 2017 年 10 月 10 日發(fā)布 17 年冬季投資策略《這個冬天不太冷》 指出：短期需求總體偏穩(wěn)，向上、向下均難出現(xiàn)大幅超預(yù)期，在此背景下供給波動是核心； 而因冬季限產(chǎn)， 17 年秋季行業(yè)旺季漲價有望超預(yù)期，同時淡季回調(diào)幅度有望低于往年，預(yù)計庫存不會有太負(fù)面表現(xiàn)，為明年開春的旺季提價打下較好基礎(chǔ)。目前來看， 行業(yè)基本面暖冬運行完全印證了我們的判斷。12 月中旬， 在水泥經(jīng)歷近半個月調(diào)整時（其中，萬年青自最高價最大跌幅超 19%、華新水泥超 17%、海螺水泥超 13%、祁連山超 11%、塔牌集團(tuán) 9%），我們再次發(fā)布點評《水泥調(diào)整無憂，繼續(xù)看好春季》，繼續(xù)呼吁做多。“冬季限產(chǎn)”是暖冬的基礎(chǔ)， 北方執(zhí)行到位，且南方局部地區(qū)也在跟進(jìn)8 月 21 日《京津冀及周邊地區(qū) 2017-2018 年秋冬季大氣污染綜合治理攻堅行動方案》出臺， “2+26”城市所在省市及地區(qū)相繼出臺細(xì)化落實方案， 2017 年冬季錯峰生產(chǎn)正式拉開序幕。隨后北方其他省市也相繼發(fā)布 2017-2018 年度水泥錯峰生產(chǎn)通知并陸續(xù)啟動。 11 月 6 日，中國水泥協(xié)會向工信部原材料司發(fā)出《關(guān)于全面推行水泥錯峰生產(chǎn)的請示》，表示錯峰生產(chǎn)作為減少污染排放量疊加的環(huán)境政策，是對所有從事水泥制造的企業(yè)（熟料生產(chǎn)企業(yè)、水泥粉磨站企業(yè)）提出的要求，所有水泥企業(yè)都必須無條件的執(zhí)行錯峰生產(chǎn)政策。較以往相比，此輪錯峰涵蓋范圍更大、時間跨度更長，執(zhí)行落實力度更大（首次在旺季采取停產(chǎn)措施，且在重污染天氣預(yù)警期間實施粉磨站停產(chǎn)，錯峰生產(chǎn)從熟料生產(chǎn)線延伸到水泥粉磨站）。

　　受霧霾天氣影響，各地政府、相關(guān)部分和行業(yè)協(xié)會在今年冬季又紛紛出臺緊急通知，先后啟動重度污染天氣應(yīng)急響應(yīng)，必要時要求將有關(guān)信息移交至環(huán)境執(zhí)法機(jī)構(gòu)，進(jìn)一步提升限停產(chǎn)力度；南方局部區(qū)域受環(huán)保督查、錯峰生產(chǎn)等不斷升級影響，生產(chǎn)也階段性限停產(chǎn)。

　　目前北方十五省進(jìn)入錯峰生產(chǎn)階段已經(jīng)一至兩個月，并至少持續(xù)到明年 3 月中旬；同時伴隨最強(qiáng)錯峰季，部分區(qū)域因受霧霾天氣影響，已先后啟動重污染天氣應(yīng)急響應(yīng)；南方局部地區(qū)額外限產(chǎn)則再度超出市場預(yù)期。從目前市場表現(xiàn)來看，水泥價格在冬季仍然實現(xiàn)穩(wěn)步上漲，最新全國水泥平均價格實現(xiàn) 448.3 元/噸，達(dá)到歷史同期最高位水平；水泥庫容比目前為 50%，處于近年來歷史最低水平。這個冬季，整個水泥行業(yè)完全印證了我們 2017 年 10 月初發(fā)布冬季策略做出的行業(yè)預(yù)判《這個冬天不太冷》以及 12 月初發(fā)布的年度策略報告《新均衡，新思路》，暖冬格局基本形成。

2016 年以來華北地區(qū)水泥價格

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2016 年以來東北地區(qū)水泥價格

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2016 年以來華東地區(qū)水泥價格

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2016 年以來中南地區(qū)水泥價格

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2016 年以來西南地區(qū)水泥價格

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2016 年以來西北地區(qū)水泥價格

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　　短期來看， 水泥需求端尚可保持平穩(wěn)，而冬季限產(chǎn)對供給端形成短期鉗制， 我們預(yù)計現(xiàn)階段到春節(jié)前后，水泥價格保持高位運行，目前北方地區(qū)已基本停工，需求停滯，市場趨穩(wěn)，但南方地區(qū)（尤其中南地區(qū)）下游工程趕工持續(xù)，需求仍在釋放，現(xiàn)階段價格的持續(xù)飆漲需要到冬季項目停工之時才有望得到緩解，而庫存整體維持歷史同期低位水平，水泥煤炭價格差持續(xù)攀升五個月至歷史新高， 多數(shù)華東中南地區(qū)水泥上市公司四季度單季度業(yè)績有望超預(yù)期，而庫存保持低位將使得原本淡季應(yīng)該回調(diào)的價格保持高位堅挺， 開春需求復(fù)蘇前，行業(yè)面臨價格高位和庫存低位的行業(yè)運行背景，開春后隨著項目復(fù)工、需求集中恢復(fù)，價格進(jìn)一步提價可期，暖春行情有望開啟。

目前水泥價格處于近年同期高位

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目前水泥庫存水平處于近年同期低位

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水泥煤炭價格差達(dá)到歷史高位水平

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　　過去十年“供、求雙快速擴(kuò)張周期”已結(jié)束，現(xiàn)階段供求軋差快速收斂受經(jīng)濟(jì)持續(xù)高增長和大規(guī)模固定資產(chǎn)投資驅(qū)動， 2000 年以來水泥需求一直保持較快增長，盡管 2008 年受全球經(jīng)濟(jì)危機(jī)影響，需求增速降至歷史低點，隨后受益 4 萬億投資計劃出臺迅速觸底回升； 2011 年以來在經(jīng)濟(jì)放緩大背景下，需求增速總體呈萎縮態(tài)勢，尤其 2014 年開始持續(xù)回落，并于 2015 年首次出現(xiàn)5%負(fù)增長。與此同時， 2006 年以來我國水泥行業(yè)發(fā)展迅速，新型干法熟料產(chǎn)能持續(xù)擴(kuò)張，供給增速持續(xù)攀升，并于 2010 年達(dá)到高點至 31%； 2010 以來，水泥供給增速逐年下降，并于 2016 年達(dá)到歷史低點至 1.1%，低于同期需求增速（約 3.1%）。產(chǎn)能快速擴(kuò)張周期結(jié)束，未來呈現(xiàn)相對平穩(wěn)態(tài)勢，且在供給側(cè)改革政策及環(huán)保嚴(yán)控大環(huán)境下有望呈現(xiàn)緩慢收縮局面。需求增長超過供給增長的供求增速差缺口為去年以來水泥行業(yè)復(fù)蘇提供了強(qiáng)有力的支撐， 預(yù)計未來行業(yè)供求增速波動幅度進(jìn)一步縮小，供求軋差有望進(jìn)一步收斂，并維持微幅震蕩運行。

　　2016 年以來，在供給側(cè)改革和國企改革雙重推動下，以中國建材集團(tuán)和中材集團(tuán)合并、金隅集團(tuán)和冀東集團(tuán)組建合資公司（終止重組，調(diào)整方案為成立合資公司）、華新水泥整合拉法基瑞安水泥資產(chǎn)為代表的大企業(yè)間陸續(xù)拉開整合序幕，標(biāo)志我國水泥企業(yè)間的整合進(jìn)入強(qiáng)強(qiáng)聯(lián)合階段。 與此同時，區(qū)域?qū)用娈a(chǎn)能整合也已拉開帷幕，內(nèi)蒙、 山東、 遼寧、 吉林等多個地方的陸續(xù)成立區(qū)域水泥聯(lián)合公司， 開啟了各區(qū)域產(chǎn)能整合進(jìn)程。隨著水泥行業(yè)整合的逐步推進(jìn)，區(qū)域集中度穩(wěn)步提升， 截至 2016 年我國前十大水泥企業(yè)集團(tuán)熟料產(chǎn)能集中度已從 2015 年的 54%提升至 57%；各區(qū)域競爭格局也逐步趨于穩(wěn)定，目前全國各區(qū)域已形成較高區(qū)域市占率， 2017 年各省市前五大水泥企業(yè)熟料產(chǎn)能集中度基本已達(dá) 60%及以上水平。 據(jù) 2016 年工信部《建材工業(yè)發(fā)展規(guī)劃（2016-2020 年）》提出目標(biāo)，至 2020 年前十大水泥熟料集中度將提升至 60%以上； 2017 年 6 月，中國水泥協(xié)會發(fā)布《水泥工業(yè)“十三五”發(fā)展規(guī)劃》 進(jìn)一步明確各項目標(biāo)， 將 2020 年前十大熟料產(chǎn)能集中度目標(biāo)提升至 80%以上；隨后 7 月發(fā)布的《2020 年水泥行業(yè)去產(chǎn)能行動計劃》 提出目標(biāo)，至 2020 年全國前十大熟料產(chǎn)能集中度達(dá)到 70%，水泥產(chǎn)能集中度達(dá)到 60%，并力爭 10 個省區(qū)內(nèi)前 2 家大企業(yè)熟料產(chǎn)能集中度達(dá)到 65%。行業(yè)集中度的提升有助于提高區(qū)域主導(dǎo)企業(yè)的市場控制能力，加強(qiáng)區(qū)域市場協(xié)調(diào)，從而避免市場無序競爭，提升水泥行業(yè)企業(yè)對未來發(fā)展的信心，也有利于穩(wěn)定市場對企業(yè)盈利的預(yù)期。 目前水泥企業(yè)區(qū)域協(xié)同已逐漸成為行業(yè)內(nèi)普遍共識，區(qū)域協(xié)同達(dá)到空前高度。

我國前十大水泥企業(yè)熟料產(chǎn)能集中度

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2017 年度中國水泥熟料產(chǎn)能十強(qiáng)

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區(qū)域?qū)用娈a(chǎn)能整合逐步拉開帷幕

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全國各省市前五大水泥企業(yè)熟料產(chǎn)能集中度

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區(qū)域市場協(xié)調(diào)溝通會屢見不鮮

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