1月底—2月初，內(nèi)外盤(pán)黃金和白銀價(jià)格一度暴跌，COMEX黃金和白銀期貨價(jià)格跌幅一度分別超過(guò)20%和40%。從波動(dòng)率來(lái)看，此前，黃金和白銀價(jià)格屢創(chuàng)歷史新高，波動(dòng)率也不斷放大。黃金和白銀價(jià)格的暴跌與做多交易過(guò)度擁擠、避險(xiǎn)情緒短期降溫、市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的擔(dān)憂等因素有關(guān)。但從長(zhǎng)期來(lái)看，黃金和白銀價(jià)格的上漲趨勢(shì)并沒(méi)有逆轉(zhuǎn)。市場(chǎng)沒(méi)有出現(xiàn)美元流動(dòng)性危機(jī)，未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)通過(guò)壓低利率配合美國(guó)政府化債的政策意圖不會(huì)因美聯(lián)儲(chǔ)主席換屆而改變，且全球央行購(gòu)金、投資需求、對(duì)沖β風(fēng)險(xiǎn)的配置屬性和國(guó)際治理體系變革下的貨幣屬性依舊會(huì)給黃金和白銀價(jià)格提供支撐。

　　多因素共振導(dǎo)致暴跌

　　近期，黃金和白銀價(jià)格一度出現(xiàn)暴跌，原因有多方面。

　　一是此前多頭交易極度擁擠，一旦出現(xiàn)回調(diào)，幅度將非常劇烈。在暴跌出現(xiàn)前，貴金屬已成為“全球最擁擠的交易標(biāo)的”，無(wú)論是機(jī)構(gòu)投資者還是散戶均持有大量多頭頭寸，且做多黃金和白銀并不限于期貨合約，還包括部分機(jī)構(gòu)在現(xiàn)貨市場(chǎng)囤貨。

　　二是避險(xiǎn)買(mǎi)盤(pán)消退。反映市場(chǎng)恐慌情緒的VIX指數(shù)在1月29日降至16.88。一般而言，VIX指數(shù)高于20代表市場(chǎng)情緒恐慌。市場(chǎng)對(duì)伊朗局勢(shì)的擔(dān)憂因美伊雙方釋放談判信號(hào)而有所緩和。

　　三是市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的擔(dān)憂。美國(guó)總統(tǒng)特朗普1月30日通過(guò)社交媒體宣布，提名美聯(lián)儲(chǔ)前理事凱文·沃什為下任美聯(lián)儲(chǔ)主席。沃什“降息+縮表”的政策理念一度扭轉(zhuǎn)了此前流動(dòng)性寬松的預(yù)期，引發(fā)投資者對(duì)未來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的擔(dān)憂。從歷史履職軌跡來(lái)看，沃什的貨幣政策傾向帶有一定的“鷹派”色彩，這一點(diǎn)可以從其在美聯(lián)儲(chǔ)任職期間的政策表態(tài)與投票傾向得到印證。

　　第四，交易所提高保證金，使交易成本增加，對(duì)黃金和白銀市場(chǎng)降溫也有明顯作用。

　　金銀比價(jià)處于歷史偏低水平

　　在本輪調(diào)整中，黃金和白銀價(jià)格波動(dòng)的特點(diǎn)及驅(qū)動(dòng)因素不同，回調(diào)幅度也不同。首先，2025年，白銀價(jià)格漲幅超過(guò)黃金，COMEX白銀期貨價(jià)格漲幅接近130%，而COMEX黃金期貨價(jià)格漲幅為55.5%。價(jià)格上漲過(guò)快，更容易引發(fā)散戶追漲，一旦價(jià)格出現(xiàn)調(diào)整，更容易引發(fā)極端恐慌。其次，黃金和白銀價(jià)格上漲的共同驅(qū)動(dòng)來(lái)源于全球貨幣政策寬松背景下的投資需求。白銀價(jià)格上漲還受實(shí)物供應(yīng)缺口推動(dòng)，但其貨幣屬性和避險(xiǎn)屬性均弱于黃金。最后，從歷史經(jīng)驗(yàn)來(lái)看，無(wú)論是牛市還是熊市，白銀價(jià)格波動(dòng)率均遠(yuǎn)超黃金。

　　從金銀比價(jià)來(lái)看，近期金銀價(jià)格大跌后，該指標(biāo)在60左右，處于歷史偏低水平，這意味著黃金價(jià)格調(diào)整空間有限。白銀方面，價(jià)格后續(xù)下跌空間或較小，光伏用銀需求增長(zhǎng)支撐白銀價(jià)格，近期的調(diào)整可能是擠出投機(jī)水分。在實(shí)物供應(yīng)缺口得到彌補(bǔ)之前，白銀價(jià)格還會(huì)繼續(xù)上漲。

　　后市有望上漲

　　展望后市，在多重因素驅(qū)動(dòng)下，黃金和白銀價(jià)格有望上漲。

　　其一，市場(chǎng)并沒(méi)有出現(xiàn)美元流動(dòng)性危機(jī)，這既不會(huì)引發(fā)美聯(lián)儲(chǔ)對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)，也不會(huì)觸發(fā)市場(chǎng)對(duì)黃金和白銀的持續(xù)大規(guī)模拋售。數(shù)據(jù)顯示，1月29日，美聯(lián)儲(chǔ)隔夜逆回購(gòu)協(xié)議（RRP）使用規(guī)模為28.52億美元，較前一交易日的11.03億美元上升約158%。RRP的目的是回籠市場(chǎng)閑置的流動(dòng)性，托底短端利率。

　　其二，新一任美聯(lián)儲(chǔ)主席并不能改變美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策寬松的基調(diào)。沃什所倡導(dǎo)的“降息+縮表”政策組合并非單純意味著貨幣政策緊縮，而是強(qiáng)調(diào)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的邊界，減少對(duì)市場(chǎng)的干預(yù)，縮表是為了降低非常規(guī)貨幣政策對(duì)市場(chǎng)的扭曲。沃什主張縮表，可以為降息提供更多空間。另外，特朗普政府要落地“大而美法案”，減稅和提高關(guān)稅等措施都無(wú)法降低政府債務(wù)率，因此，需要寬松的貨幣政策配合政府化債。沃什就任美聯(lián)儲(chǔ)主席后，也需要配合特朗普政府化債。

　　其三，去美元化帶來(lái)的全球央行購(gòu)金是長(zhǎng)期利好，并不會(huì)消失。當(dāng)前，國(guó)際治理體系遭遇挑戰(zhàn)，全球央行對(duì)“戰(zhàn)略自主”的需求上升至前所未有的高度，黃金作為唯一的“非政權(quán)信用資產(chǎn)”，其在儲(chǔ)備中的地位不斷攀升。全球央行對(duì)黃金的需求依然強(qiáng)勁，部分國(guó)家甚至將白銀也納入了國(guó)家儲(chǔ)備。

　　其四，投資需求為價(jià)格上漲提供動(dòng)力。當(dāng)前，黃金的投資需求增長(zhǎng)可能更多源于配置需求。全球治理體系變革、地緣風(fēng)險(xiǎn)頻發(fā)、歐美債務(wù)高企及經(jīng)濟(jì)增速放緩與歐美股市持續(xù)上漲形成鮮明對(duì)比，這意味著權(quán)益資產(chǎn)泡沫風(fēng)險(xiǎn)越來(lái)越大，機(jī)構(gòu)需要配置與權(quán)益資產(chǎn)相關(guān)度較低、具有避險(xiǎn)屬性的資產(chǎn)來(lái)對(duì)沖投資組合的β風(fēng)險(xiǎn)，個(gè)人投資者需要配置黃金以實(shí)現(xiàn)資產(chǎn)保值增值。黃金和白銀ETF持倉(cāng)代表二者的投資需求景氣度，此輪黃金和白銀價(jià)格大幅下跌，但ETF持倉(cāng)沒(méi)有驟減。截至2月2日，全球最大的黃金ETF——SPDR持有黃金1083.38噸，較1月29日的1086.53噸減少3.15噸；全球最大的白銀ETF——SLV持有白銀16546.59噸，較1月29日的15523.36噸增加1023.23噸。

　　綜合來(lái)看，市場(chǎng)過(guò)于擁擠是貴金屬價(jià)格暴跌最重要的原因，而避險(xiǎn)情緒消退和市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策的擔(dān)憂只構(gòu)成短期擾動(dòng)。展望未來(lái)，避險(xiǎn)屬性和貨幣屬性依舊會(huì)給貴金屬價(jià)格提供支撐。

　　 轉(zhuǎn)自：中國(guó)有色金屬報(bào)