短期趨勢：持續復蘇

　　民間消費和商務消費共同支撐行業復蘇

　　根據終端售價將白酒劃分為高端（500元/500ml以上）、中高端（300~500元/500ml）、中端（80~300元/500ml）、低端（80元/500ml以下）四個細分市場。白酒行業整體從2014年2季度開始出現見底復蘇信號，今年以來復蘇趨勢更加明顯。自三公消費受到限制以來，政務消費已被全面擠出，高端白酒在商務消費和民間消費共同支撐下漸漸企穩，行業自上而下的降價壓力已告結束。

　　短期行業復蘇將會持續：（1）民間消費，預計隨著富裕家庭數量增加，長期仍有穩定增長潛力，短期亦可感受到財富效應帶來的積極影響。（2）商務消費雖有一定周期性，但在目前經濟放緩已被充分預期的前提下，向上彈性將大于向下風險。（3）政軍務消費，占比有限，邊際負面影響已可忽略。

　　圖表：白酒行業和上市公司收入增速

　　圖表：白酒行業復蘇長短期均有可持續性

　　私人消費支撐，淡旺季分明

　　餐飲業明顯回暖，帶動白酒消費。自2012年開始因為三公消費受限加之經濟大環境不利，餐飲業尤其是高端餐飲（限額以上餐飲收入）出現斷崖式下跌。不過餐飲市場在向大眾消費市場轉型中找到支撐，2013年觸底之后、2014年開始呈現企穩回升趨勢，這一趨勢在今年得以延續。餐飲業與白酒的相關度非常高，回暖對白酒消費有直接的帶動作用。

　　圖表：餐飲收入開始復蘇，高端開始企穩

　　圖表：白酒行業收入與餐飲收入相關性高

　　私人消費支撐下的白酒消費具有明顯的淡旺季特征。自商超渠道觀察發現，高度茅臺價格自高點2,000元/500ml下跌至目前1,000元/500ml的水平，普五價格由1,100元下跌至700元/500ml，消費量開始出現大幅度的上升，尤其是節假日（春節、國慶節）的消費量增幅明顯，表明民間消費對高端白酒的認同。

　　圖表：茅臺五糧液季節性越發明顯

　　圖表：茅臺五糧液旺季消費占比提升

　　商務消費：雖有一定周期性，但目前看向上彈性大于向下風險

　　固定資產投資背后的經濟社交活動一直是拉動白酒消費的重要力量，固定資產增速受經濟大環境影響呈現逐漸下降的趨勢，但是民間固定資產投資持續高于全社會投資水平，自2014年底開始中小企業PMI也呈現回升趨勢，PMI與商務活動關聯度較大，私營企業經濟活動的增加、穩增長預期下固定資產投資增速的企穩，有望帶動商務消費回升和白酒行業的復蘇。

　　圖表：私營企業固定資產投資占比持續提升

　　圖表：中小企業PMI好轉

　　高端格局優化，擠壓式競爭結束

　　高端雙寡頭在今年實施控量保價的策略。茅臺和五糧液一批價在春節后的淡季都已經企穩，雖然目前五糧液依舊處于價格倒掛中，但考慮對經銷商的返點，一批商基本處于盈虧平衡。高端白酒今年的控量保價的實施將結束連續兩年價格下跌的局面，如能順利保價和順價，達到量穩價穩，將為長期提價或者放量可能性進行摸底。高端價格的企穩，宣告行業自上而下的價格擠壓式調整已經結束。