一、行業(yè)現(xiàn)狀：優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能稀缺，低端產(chǎn)能過(guò)剩，行業(yè)龍頭強(qiáng)者恒強(qiáng)

　　從電池裝機(jī)的絕對(duì)量上來(lái)看，2016年新能源客車(chē)是電池裝機(jī)量的主導(dǎo)因素。2016 年我國(guó)新能源汽車(chē)銷(xiāo)量50.7萬(wàn)輛，其中純電動(dòng)乘用車(chē)銷(xiāo)量 25.7萬(wàn)輛，新能源客車(chē)銷(xiāo)量約 12.31萬(wàn)輛，由于新能源客車(chē)單車(chē)電池裝機(jī)量遠(yuǎn)高于乘用車(chē)，因此從裝機(jī)量來(lái)看新能源客車(chē)是 2016 年動(dòng)力電池的最大消耗來(lái)源。2016年我國(guó)動(dòng)力電池出貨量 28.04GWh，同比增長(zhǎng) 78.6% ，其中新能源乘用車(chē)和客車(chē)電池分別出貨 9Gwh 和 15.90Gwh，占比 32.09%和 56.71%。

2016年乘用車(chē)和客車(chē)銷(xiāo)量與裝機(jī)量對(duì)比

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　　上半年補(bǔ)貼退坡疊加目錄調(diào)整，新能源客車(chē)銷(xiāo)量急劇下滑。2017 年上半年新能源客車(chē)銷(xiāo)量 14320輛，同比減少57%，裝機(jī)量方面，2017年1-6 月動(dòng)力電池裝機(jī)量6.25GWh，同比下滑 5.88%，其中磷酸鐵鋰電池裝機(jī)量?jī)H 2.38GWh，遠(yuǎn)低于 2016 年同期 4.9GWh，主要系新能源客車(chē)裝機(jī)量下滑影響。2017 年新能源客車(chē)銷(xiāo)量不佳主要受兩方面因素影響，一是從 2017 年開(kāi)始補(bǔ)貼退坡 20%，2016 年末新能源客車(chē)的搶裝行情透支了 2017 上半年的需求，二是 2017 年初工信部《新能源汽車(chē)推廣應(yīng)用推薦車(chē)型目錄》需要重審，造成上半年新能源客車(chē)銷(xiāo)量低迷。預(yù)計(jì) 2018 年國(guó)補(bǔ)退坡將刺激四季度新能源車(chē)出現(xiàn)搶裝行情，下半年尤其是四季度新能源客車(chē)銷(xiāo)量將明顯改善。

近年新能源客車(chē)銷(xiāo)量情況（輛）

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2016H1和20171 H1動(dòng)力電池出貨情況

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　　需求刺激產(chǎn)能擴(kuò)張，動(dòng)力電池整體供給過(guò)剩。2015 年新能源汽車(chē)市場(chǎng)開(kāi)市爆發(fā)，而過(guò)去動(dòng)力電池產(chǎn)能一直存在缺口，在需求刺激下，國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池企業(yè)投資持續(xù)高速增長(zhǎng)，產(chǎn)能不斷擴(kuò)大，而產(chǎn)能的集中釋放導(dǎo)致動(dòng)力電池產(chǎn)能增速遠(yuǎn)高于新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)增速，動(dòng)力電池行業(yè)出現(xiàn)供給過(guò)剩現(xiàn)象。根據(jù)化學(xué)物理協(xié)會(huì)披露的數(shù)據(jù)，2016年動(dòng)力電池產(chǎn)能約 101GWh，而 2016 年動(dòng)力電池出貨量?jī)H 30GWh。據(jù)統(tǒng)計(jì) 2017 年動(dòng)力電池企業(yè)總產(chǎn)能將超過(guò) 230GWh，行業(yè)產(chǎn)能過(guò)剩不可避免。

　　市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性分化，行業(yè)集中度提高。在行業(yè)產(chǎn)能總體過(guò)剩的背景下，目前我國(guó)動(dòng)力電池表現(xiàn)為結(jié)構(gòu)性產(chǎn)能過(guò)剩，龍頭企業(yè)的優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能受到追捧，而中小廠商的落后產(chǎn)能得不到很好的消化，行業(yè)集中度進(jìn)一步提高。2016 年動(dòng)力電池 CR4 出貨量占比約 62.1%，而 2017 年 Q1 這一數(shù)字提升至 76.9%，隨著下半年新能源汽車(chē)銷(xiāo)量進(jìn)入爆發(fā)期，龍頭廠商的市占率有望進(jìn)一步提高。

2016年動(dòng)力電池出貨量排名及占比

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2017Q1動(dòng)力電池出貨量排名及占比

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　　合資電池廠商開(kāi)始進(jìn)入推薦目錄，中小廠商生存空間受到進(jìn)一步壓縮。推薦目錄向合資品牌打開(kāi)大門(mén)，三陽(yáng)能源 2017 年第七批新能源車(chē)推薦目錄，預(yù)示此后可能有更多的合資或者外資企業(yè)殺入推薦目錄，本土電池廠商將直面國(guó)際主流電芯廠商的競(jìng)爭(zhēng)。目前國(guó)際主流廠商包括松下、LG 等日韓系品牌，其為國(guó)際主流廠商供應(yīng)動(dòng)力電池，而國(guó)內(nèi)動(dòng)力電池廠商僅有 CATL 為合資品牌供應(yīng)動(dòng)力電池，在技術(shù)和品牌知名度方面與國(guó)際一線大廠還有一定差距。合資動(dòng)力電池廠商的加入將加劇行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)，中小廠商生存空間或受到進(jìn)一步擠壓，在過(guò)剩產(chǎn)能出清的逼迫下，部分中小廠商可能轉(zhuǎn)型低速車(chē)、小型儲(chǔ)能等較低技術(shù)要求領(lǐng)域，從而退出動(dòng)力電池領(lǐng)域競(jìng)爭(zhēng)。

2016年全球動(dòng)力電池出貨量前十廠商

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　　二、技術(shù)層面：補(bǔ)貼或側(cè)重技術(shù)門(mén)檻提升，三元和軟包值得關(guān)注

　　高鎳化成為三元電池未來(lái)趨勢(shì)。根據(jù)所含金屬離子的種類(lèi)不同，三元正極材料可以進(jìn)一步分為鎳鈷錳（NCM）和鎳鈷鋁（NCA）兩種，而 NCM 根據(jù)三種離子占比不同又分為 NCM111、NCM622、NCM811 等材料。在 NCM 三元電池中提高鎳的用量占比不僅可以提高電池能量密度，且能夠減少價(jià)格較高的鈷的用量，但高鎳化會(huì)影響電池穩(wěn)定性。目前 NCM111 和 NCM523 很難達(dá)到規(guī)劃要求的能量密度，高鎳化成為三元電池發(fā)展趨勢(shì)。目前杉杉能源、當(dāng)升科技、國(guó)軒高科等正積極布局高鎳化三元，未來(lái)高鎳三元電池的比例會(huì)逐步提升。

2016年不同類(lèi)型三元電池產(chǎn)量占比情況

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　　政策補(bǔ)貼與能量密度掛鉤，軟包滲透率有望進(jìn)一步提升。《促進(jìn)汽車(chē)動(dòng)力電池產(chǎn)業(yè)發(fā)展行動(dòng)方案》，要求到 2020 年動(dòng)力電池單體比能量超過(guò) 300Wh/kg，系統(tǒng)比能量力爭(zhēng)達(dá)到 260Wh/kg。根據(jù)目前政策補(bǔ)貼情況，要達(dá)到《方案》要求的水平，政策補(bǔ)貼門(mén)檻每年平均將提升 30-40Wh/kg 的水平，而軟包在能量密度提升方面優(yōu)勢(shì)明顯。軟包電池容量較同等尺寸的鋼殼鋰電池高 10%-15%，且重量更輕，收益補(bǔ)貼政策對(duì)于能量密度的要求，未來(lái)軟包電池滲透率有望進(jìn)一步得到提升。據(jù)統(tǒng)計(jì)目前軟包動(dòng)力電池的滲透率約 10%，到 2020 年有望提升至 38%左右。

2016年圓柱、軟包、方形電池產(chǎn)量占比情況

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　　三、客戶層面：格局重于業(yè)績(jī)，客戶壁壘助力龍頭脫穎而出

　　未來(lái)以量補(bǔ)價(jià)是 核心，格局比業(yè)績(jī)重要。如前文所述，乘用車(chē)成為動(dòng)力電池未來(lái)主要驅(qū)動(dòng)力，而乘用車(chē)的客戶主要是個(gè)體消費(fèi)者，對(duì)價(jià)格很敏感，因此乘用車(chē)電池的利潤(rùn)空間受到剛性擠壓，價(jià)格彈性很小，但勝在量大。與此相反，由于客車(chē)電池下游客戶主要是公交公司，相對(duì)而言對(duì)電池價(jià)格敏感度低，且由于客車(chē)存在過(guò)度補(bǔ)貼現(xiàn)象，導(dǎo)致客車(chē)電池毛利率較高。若未來(lái)新能源乘用車(chē)滲透率達(dá)到 100%，則年銷(xiāo)量在千萬(wàn)級(jí)，因此未來(lái)市場(chǎng)增量來(lái)源于乘用車(chē)，而以量補(bǔ)價(jià)成為龍頭企業(yè)的核心。站在目前的時(shí)點(diǎn)上看，由于客車(chē)銷(xiāo)量下滑以及乘用車(chē)未完全放量，將導(dǎo)致龍頭企業(yè)業(yè)績(jī)受到影響，但目前乘用車(chē)電芯市場(chǎng)方興未艾，“跑馬圈地”占據(jù)優(yōu)勢(shì)地位更為重要，即關(guān)注點(diǎn)應(yīng)在格局而不是短期業(yè)績(jī)上。乘用車(chē)電池放量帶來(lái)的電芯行業(yè)市場(chǎng)空間巨大，而隨著行業(yè)龍頭市占率提升，未來(lái)看龍頭的市值還有巨大的提升空間。

歷年新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量及未來(lái)預(yù)測(cè)

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　　龍頭企業(yè)占據(jù)主流車(chē)企供應(yīng)鏈。電芯企業(yè)配套客戶直接決定其出貨量的情況。龍頭企業(yè)的配套客戶多為下游主流整車(chē)廠商，而下游整車(chē)的市場(chǎng)集中度高，這決定了進(jìn)入下游主流廠商的供應(yīng)鏈成為電芯廠商出貨量最重要的保障。主流車(chē)企供應(yīng)鏈門(mén)檻極高，而一旦進(jìn)入主流車(chē)企的供應(yīng)鏈即形成穩(wěn)定的合作關(guān)系，尤其是由于汽車(chē)動(dòng)力電池具有一定的定制化特征，在新車(chē)型開(kāi)發(fā)前期就要介入，在配套車(chē)型的整個(gè)生命周期內(nèi)，整車(chē)廠商不會(huì)輕易更換供應(yīng)商，從而形成更加穩(wěn)固的合作關(guān)系。

2017上半年新能源乘用車(chē)銷(xiāo)量情況

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2017上半年新能源乘用車(chē)CR4銷(xiāo)量占比

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