2018年行業開門紅不及預期。2018年開門紅前3月，保險行業實現保費收入3090億元，同比-11.2%。保費增長遇冷不及預期，出現了歷年來首次保費的負增長，新單增速驟降，行業整體承壓。四家上市險企新單保費情況也稍顯嚴峻，分別實現新單保費：706億元（國壽）、201億元（太保）、666億元（平安）、73億元（新華），同比增速分別為：-41.7%、-28.2%、-11.6%、-46.2%。

　　諸多因素疊加導致開門紅不利。2018年開門紅遇冷的最主要原因在于2017年5月監管發布134文造成市場上主流短期理財型保險產品停售，市場主打的分紅型產品銷售情況不及預期，保險公司營銷端和產品端未來得及對市場進行準確預判與策略調整，加之2018年以來銀行理財產品預期收益率上行引發替代效應，以及去年業績高基數等。

　　行業進入調整期尾聲，回暖跡象隱現。從2011年后的較長一段時間，監管環境相對寬松，保險業從資產端和負債端逐步放開。理財型保險產品當道，中小型保險公司規模迅猛擴張，市場份額逐漸提升。保險行業高歌猛進，保費增速節節高升。到2016年保費收入突破3萬億，同比增速達27.7%，總資產突破15萬億。但從2016年下半年開始，行業進入一個整頓、調整期：監管環境發生較大變化，監管當局頻發一系列規范、指導性文件，旨在治理行業亂象，規范遏止激進型理財產品，提倡保險行業回歸本源。在外部監管環境出現較大變化的情況下，2017年下半年開始，行業保費增速出現明顯回落，全年實現原保險保費3.7萬億，同比增長18%，為近5年以來增速首度下降。

2018年開門紅新單保費承壓，同比出現負增長

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2018年1季度銀行理財產品預期收益率上行

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2017年保費增速高位回落

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上市險企4月保費開始回暖

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　　2018年以來，國債長端利率呈下行趨勢，10年期國債收益率一度下降近40bps,引發了市場對保險公司投資收益的擔憂。利率對于保險公司來說是把雙刃劍，利率上行意味著存量債券投資的浮虧，但也意味著新增和到期再配置資產的收益率上行；利率下行意味著短期債券存量資產的浮盈，但也意味著新增和到期再配置資產的收益率下行。綜合來看，在拉長的經濟周期里，利率上行是保險公司的最優宏觀環境。

　　利率上行對保險股的利好有一個“臨界值”，并不是越高越好。我們認為4%的10年期國債收益率是這一臨界值，在4%附近的上下波動都不會擾動保險股的投資邏輯，超過4%以后的利率大幅上行或者掉頭下跌都需要警惕。目前十年期在3.75%左右，對保險公司而言如果在此位置企穩，對5%的長端投資收益率假設并不難實現。當前的利率水平相當于2014年下半年，如果以4-5年的資產久期來看，未來存量保險資產到期再投資的凈投資收益率料將穩中有升。

國債收益率曲線

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　　在保險業經歷一段時間調整期后，大型險企由于產品、經營、渠道等優勢，市場份額重新回歸。四家上市險企在2017年末市場份額已回升到50%。監管的規范使得在某些產品領域出現短期的產品供給困難，而大型保險公司開發能力強、市場渠道優勢使得市占率將進一步集中。產險方面，市場份額維持穩定小幅波動，人保財險一直以來占據市場30%以上的份額，其次是平安財險。2018年1季度，產險公司實現保費收入3090億元，同比增長17.27%。其中，人保財實現保費1061億元，平安財實現保費632億元，太保財實現保費311億元，分別同比增長19.8%，17.8%，19.2%。

　　財險公司費用投入大幅增加，競爭激烈。2017年，太保產險手續費及傭金支出190億元，同比增長35.5%，與保費收入占比從去年的14.6%上升到18.2%。平安產險手續費及傭金支出389億元，同比增加53.4%，與保費收入占比同比上升3.7pct到18%。人保財險手續費及傭金支出605億元，同比12.58%，與保費收入占比同比上升2.2pct到17.3%。手續費增速及占比上升一方面因為保費收入增長，另一方面原因為市場競爭加劇。2018年1季度，平安財險凈利潤同比下降3.6%，原因主要為市場競爭加劇導致增大手續費投入，較大比例的手續費及傭金不能稅前抵扣，從而引起所得稅增長較快凈利潤同比下降。

人身險市場份額回歸大型險企

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產險市場份額穩定競爭白熱化

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　　2017年全球保費總收入再創新高，達到3.66萬億歐元(不包含健康險)，增幅約為3.7%。在全球新增的總計600億歐元的保費中，近八成源自中國市場。中國壽險市場保持強勁增長態勢，2017年增幅高達23%，而日本同期壽險市場降幅達11.3%，中國已取代日本，成為亞洲最大的壽險市場。從近兩年全球保險市場報告數據來看，發達國家保險市場增長率大幅下降，以中國為首的新興保險市場增長快速。全球保險業增速與經濟周期有較強的相關性，持續的低利率、經濟增速緩慢使得發達國家保險市場表現疲軟，而中國保險業則在過去幾年經濟高速增長和監管相對寬松的環境下逆市而行。

　　雖然我國保險近兩年在世界壽險行業中占據重要地位，但主要原因為中國人口基數大，以前年度保險覆蓋基數小。2017年中國保險深度為4.4%，保險密度為2631元/人，分別為全球平均水平的66%、53%。根據中國保監會統計數據，我國壽險保單持有人只占總人口的8%，人均持有保單僅有0.13張，我國的保險賠付占災害損失比重遠低于國際上30%的平均水平。無論是從人均保費、人均件數、單均保額還是人均保額來看，我國保險覆蓋率與發達保險市場業仍有較大的差距，還需跨越幾步臺階。2014年“新國十條”指出2020年我國保險深度要達到5%、保險密度要達到3500元/人，目前來看兩年內至少還有30%以上的保費增長空間，即年均15%左右的全行業增速。

　　2016年中國個人衛生支出總額為13,338億元，商業健康保險保費收入為4043億元，健康險保費占個人衛生支出的比例為30.3%。這個比例在近十幾來增加了近10倍左右，近5年來增速尤快，說明商業健康險在國民保障體系中早已發揮重大作用。在發達國家，如荷蘭、法國、德國等這一比例可達50%以上，遠超中國水平。這些國家是典型的政府主導型社會醫療保障模式，社會醫療保障程度都非常高，盡管如此，健康險保費仍然占到個人衛生費用支出的較大比重。說明中國商業保險健康市場發展空間很大，潛在需求十分旺盛。

健康險保費與衛生總支出情況

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　　25-44歲的人群對于保險的需求最為強烈：一方面相對于25歲以下人群，這部分群體具有購買能力，另一方面相對于45歲以上人群，這部分群體受教育的程度較高。同時這一部分人口面臨的社會壓力最大：面對四個老人、兩個小孩及畸高的房價，他們最擔心的事無疑是疾病來襲失去勞動的能力，由此帶來了健康保險強烈的需求。從過去十年看到未來十年，中國人口結構正發生微妙變化，2007年中國“紡錘型”的人口結構中心集中在15-40歲，占比為43.2%，經過十年后進入2017年，“紡錘”中心上移十歲到25歲-50歲，占比為40.5%。再過十年，“紡錘”中心將會再上移十歲變動到35-60歲，占比為38.7%。當前保險需求最強烈的群體（25-40歲的人群）正處于“紡錘型”人口結構的中心。

2007年中國人口結構占比

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　　老齡化趨勢意味著未來將面臨更大的醫療和健康支出需求。我國自從2000年正式步入老齡社會以來，人口老齡化趨勢越來越明顯，并且速度不斷加快，人口平均年齡隨著醫療條件、水平的提升逐年提高。與此同時，還面臨著未富先老、未備先老的嚴峻局面，嚴重影響著我國養老金體系安全以及老年群體的經濟保障。截至2017年，65歲以上人口占比達到10.5%，這個比例將逐年上升。老年人口撫養比也于2016年達到15%，創下歷史新高，這就意味著老年人口自身的健康醫療需求開始逐步提升，而勞動人口承接的養老壓力開始擴大，重壓之下自身健康需求也會因此而激發。另外人均GDP增速逐漸走低，2017年為10.6%，意味著勞動人口在面對巨大的養老壓力下，自身收入放緩，內心的焦慮感將明顯增加，這也將進一步刺激保障保險需求的爆發。中產和中間年齡人口成為保險需求噴薄釋放的主力。

我國老齡化日趨嚴重

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我國人口撫養比呈上升趨勢

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人均GDP增速走低

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人口平均年齡增長

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　　40歲以前的人口對養老保險需求強烈。據中國養老金融調查報告（2017）：超過六成（61.8%）的居民認為應該在40歲以前就開始以購買養老保險或進行其他投資儲蓄等方式進行養老儲備，其中，26.4%的居民更是認為應該在30歲以前就開始做好養老儲備，只有14.8%的居民認為50歲以后才需要開始進行養老儲備。當前乃至未來十年的人口結構支撐著健康保險和養老保險強勁的需求。

中國養老金融調查報告（2017）調查對象養老儲備開始時間的認知

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　　健康險保費近年在整個行業高歌猛進的情況下出現迅猛增長，到2016年與人身險占比達到65%的峰值，2017年出現驟降。其實健康險占比下降并未反應真實的保障需求：在理財型產品當道時期，部分保險公司“創新”地將護理險附加萬能險銷售，出現“投資型健康險”，理財型保險產品被限制后，健康險的增速隨之下降。將和諧健康公司保費數據剔除后的數據較能真實的反應健康險近年來增長情況：從2013年開始，健康險一直保持30%以上的增速，占人身保險比例也從10%提升到了15%。

健康險保費情況（剔除和諧健康保費）

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