一、焦炭行業產銷現狀

　　目前公開資料里最新的焦炭行業產能產量數據只能到2015年，結合數據看，行業虧損在不斷加大。

焦炭行業產能產量

資料來源：公開資料整理

　　中國焦炭出口量基本在月度100萬噸左右，大幅低于月度3500萬噸左右的產量，進口更是按月不超萬噸，幾乎可以忽略不計。

焦炭進出口影響很小（萬噸）

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2015年產銷量呈現明顯的地域性差異（萬噸）

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　　二、深度剖析焦炭行業盈利差的原因

　　焦化行業一度在2000年到2004年成為盈利的明星行業，在2006-2007年經濟需求非常好的時候也再度繁榮過，但之后行業利潤率和利潤總額都持續下降。

行業利潤率和利潤總額都在下降

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　　長期虧損的一個重要原因是民營小焦化廠的不斷加入，而民營小焦化企業普遍不負擔環保和社會成本。因此，除了具備更加靈活的經營管理理念外，還往往具備更低的成本，導致行業內多數環保社會責任較好的大型企業無法與之競爭，所以，我們看到雖然行業整體虧損，但仍然不斷有新增產能建設投產。

總體虧損，但投資不斷增加

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　　2015年底，新增產能終于在長期虧損下開始減少。直到毛利率跌至6%以下，焦炭新增產能才得以放緩，這個時候民營焦化廠也大幅虧損，產能建設投產開始放緩，行業主動去產能開始。雖然利潤數據只到2015年10月，但我們可以使用焦炭焦煤價差來反映2016年后行業的盈利情況，總體看，2015年見底主動去產能后，2016年-2017年行業盈利有了明顯改善。

焦煤焦炭價差16年開始拉大（元/噸）

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　　從上市公司的盈利和收入情況看，2015年收入和盈利見底，2016年開始好轉，如果參考上圖的價差，我們認為，2017年上市公司有望繼續好轉。

上市公司營收15年觸底，16年好轉（萬元）

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上市公司歸母凈利15年觸底，16年好轉（萬元）

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　　最新的開工率數據顯示隨著焦炭焦煤價差拉大，開工率正在增加，行業議價權繼續提高。

焦化行業全國平均開工率上升(%)

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　　三、焦炭行業已經迎來盈利轉折

　　焦炭行業一直是在焦煤和鋼廠的夾縫中求生存，焦炭對焦煤的價差和焦炭對鋼鐵的價差幾乎就是焦炭行業話語權的集中體現，說的更簡單一些就是前文中的產能利用率提升。參考前面開工率的數據，我們認為，2017年的產能利用率很可能已經接近2009年。

焦炭行業產能產量

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　　①焦炭和鋼廠搶利潤

　　2016年11月以后，焦炭價/螺紋價開始走低，當時的引爆點就是地條鋼被查，至此，鋼鐵行業供給側改革開始引領鋼鐵行業盈利向上，焦化行業盈利開始被擠占。但近期又開始好轉，因為國際市場鋼鐵生產開始恢復。

焦化行業盈利受擠后好轉

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中國占比全球鋼產量開始下降

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　　目前全國焦炭產量和粗鋼產量缺口不斷擴大，反應了煉鋼技術進步對焦炭的需求減少，以及噴吹煤的應用對焦炭的部分替代，但近期的數據替代過快，我們認為有兩個原因：1）、非法粗鋼產能關閉導致產量數據擴大所致，2）、焦炭庫存被消化較多。

焦炭產量和粗鋼產量缺口不斷擴大

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　　從庫存角度分析，16年10月后焦炭/粗鋼卻逐漸回落，顯示焦炭產量沒有跟上粗鋼產量，焦炭行業應該在去庫存，然而國內獨立焦化廠的庫存卻在上升，大型鋼廠焦炭可用天數也在上升。而當時粗鋼產量卻開始見底回升，顯示粗鋼行業去產能導致的焦炭/粗鋼下降可能性更大。

國內獨立焦化廠的庫存與大型鋼廠焦炭可用天數均上升

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　　②焦炭和原材料搶利潤

　　從2015年開始，焦炭行業大范圍虧損以來，主動淘汰產能已經形成，除了搶占鋼廠利潤，還大幅搶占了焦煤的利潤，2015年焦炭/焦煤價格一度倒掛。但進入2016年6月以后，煤炭行業供給側改革壓制了焦化相對焦煤的話語權，價差逐漸縮小，但進入2017年2-3季度，此價差又開始恢復。

焦化、焦煤價差開始恢復

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　　四、環保是導致行業盈利反轉的主要原因

　　我們看到行業盈利大幅好轉，原因有二：1）焦炭行業2015年已經開始主動去產能。2）2016年開始的環保合法合規產能治理導致行業中小焦化廠的生產難度加大，生產成本提高。

　　取暖季和十九大之前，環保限產或更加嚴格。在近期焦炭-焦煤價差不斷拉大的時候，獨立焦化廠開工率理應回升，但上周華北和華東焦化廠開工率卻開始下降。按照國家計劃，冬季河北鋼廠限產5成，焦化廠限產3成，據期貨市場報道“山東地區焦化廠已限產至3成；華北地區焦化廠也已開始研究限產方案，限產力度預計也不會小于3成。”

各地區獨立焦化廠開工率（%）

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　　放眼未來，我們認為全國環保安全的力度和壓力不會減少，焦化行業的臟亂差將越發好轉，原本安全環保投入就較高的大型國有企業將明顯受益。其次民營企業如果環保安全也做的非常到位的公司也將受益。