一、銅供給情況分析

　　2016年全球礦產(chǎn)銅產(chǎn)量約2019.3萬，精煉產(chǎn)量1934.9萬噸；回收銅產(chǎn)量399.4萬噸。礦山產(chǎn)能集中于智利、秘魯；冶煉產(chǎn)能集中于中國(guó).

智利礦產(chǎn)銅產(chǎn)量占全球約30%

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中國(guó)精煉銅產(chǎn)量占全球34.5%

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　　全球主要銅礦山企業(yè)CapEx并未隨銅市回暖出現(xiàn)上行。同時(shí)，礦山企業(yè)社區(qū)糾紛不斷。

2016~2017年全球銅礦山CapEx下行

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　　產(chǎn)能增速滯后資本開支高點(diǎn)兩年，目前高點(diǎn)（2016年6%）已過，出現(xiàn)顯著下滑

至2019年全球銅礦業(yè)產(chǎn)能投放減速

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　　2011-2015年，全球銅礦山成本線穩(wěn)步下降，但是成本線末端的降幅卻始終有限。

2010年以來，全球銅礦成本線穩(wěn)步下移，但尾部卻出現(xiàn)了上行

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　　新增礦山供給：秘魯和智利銅礦增速大幅放緩，且沒有新產(chǎn)能接棒

　　從全球新開銅礦山的開礦計(jì)劃來看，銅礦的投產(chǎn)進(jìn)度總體平穩(wěn)。這意味著，2013~2015年新增銅礦的主力：秘魯產(chǎn)量增速下滑將影響銅礦供給增速。

　　•國(guó)際礦業(yè)和中國(guó)企業(yè)巨頭在蒙古、南美、非洲的投資可能成為新增供給的主力，但是高增速難以再現(xiàn)。

秘魯銅產(chǎn)量增速放緩

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剛果、贊比亞和中亞新增銅產(chǎn)量有限

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　　全球前二十大銅礦供應(yīng)商開采規(guī)劃，產(chǎn)能增速大幅放緩

　　二、廢銅供給：中國(guó)廢銅周期高峰19年后方至，且替代性有限

　　增長(zhǎng)的潛力：參考國(guó)際上15年左右的廢銅回收期，中國(guó)廢銅產(chǎn)生的高峰期預(yù)計(jì)在2019~2020年；•有限的替代性：冶煉產(chǎn)能的高開工率

中國(guó)銅消費(fèi)的高峰期在2000年后到來

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近年銅冶煉產(chǎn)能利用率保持高位

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　　未來銅產(chǎn)能（礦產(chǎn)銅+廢銅再生）增速將放緩

2016年-2021年全球礦產(chǎn)銅復(fù)合增速僅為1.6%

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2017-2022年全球精煉銅復(fù)合增速1.66%，較前五年（2.57%）大幅下降

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　　三、銅的市場(chǎng)需求分析

　　1、銅的市場(chǎng)需求現(xiàn)狀

　　存量銅消費(fèi)需求的預(yù)期變化，放大的庫存效應(yīng)

銅消費(fèi)的細(xì)分

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銅消費(fèi)的細(xì)分

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　　2、發(fā)達(dá)國(guó)家銅市場(chǎng)需求預(yù)計(jì)

　　發(fā)達(dá)國(guó)家銅終端需求總體類似，建筑需求占比約44%，電氣電子需求占比約18%，交通設(shè)備約占19%，工業(yè)機(jī)械約占7%。美國(guó)構(gòu)成除中國(guó)外銅消費(fèi)的主力。

美國(guó)銅需求結(jié)構(gòu)

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　　從歷史上看，美國(guó)銅需求保持穩(wěn)步增長(zhǎng)。從1945年有相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)以來，美國(guó)銅需求展現(xiàn)出很強(qiáng)的價(jià)格彈性。

美國(guó)銅需求與價(jià)格的關(guān)系

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　　四、銅消費(fèi)量與投資增速分析預(yù)測(cè)

　　美國(guó)銅消費(fèi)與國(guó)內(nèi)投資高度相關(guān)

　　•原因：美國(guó)銅消費(fèi)主要在于地產(chǎn)（電線、電纜，銅管），設(shè)備投資等。

美國(guó)銅消費(fèi)與國(guó)內(nèi)投資高度關(guān)聯(lián)

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　　發(fā)達(dá)國(guó)家：制造業(yè)擴(kuò)張加速，投資預(yù)計(jì)增長(zhǎng)

美國(guó)銅消費(fèi)與國(guó)內(nèi)投資高度關(guān)聯(lián)

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　　1、中國(guó)的銅需求：地產(chǎn)和基建仍是重頭

　　實(shí)際上，電力中約有40%為建筑用電力電纜，所以實(shí)際上整體來看，地產(chǎn)基建和相關(guān)產(chǎn)業(yè)（家電、建筑）占比約40%。

　　從增速來看，中國(guó)銅消費(fèi)增長(zhǎng)預(yù)計(jì)出現(xiàn)下行；•但是中國(guó)銅消費(fèi)絕對(duì)量仍然保持穩(wěn)中有升。

銅消費(fèi)的細(xì)分

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固定資產(chǎn)投資增速下行

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　　2、中國(guó)：地產(chǎn)不差，基建維穩(wěn)

　　從新開工面積和限購(gòu)政策的嚴(yán)格執(zhí)行來看，2018年地產(chǎn)投資預(yù)計(jì)出現(xiàn)下行。

　　•但是新開工不會(huì)出現(xiàn)斷崖式下跌：土地出讓平穩(wěn)，城市化進(jìn)程仍在進(jìn)行。

新開工增速預(yù)計(jì)下行

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　　基建投資增速略下滑，絕對(duì)量保持穩(wěn)定。

基建投資預(yù)計(jì)保持穩(wěn)定

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　　3、中國(guó)：電網(wǎng)投資觸底反彈拉動(dòng)需求

　　電網(wǎng)建設(shè)投資預(yù)計(jì)將保持增長(zhǎng)；未來投資重點(diǎn)轉(zhuǎn)化為棄電轉(zhuǎn)化、農(nóng)網(wǎng)建設(shè)。

變電設(shè)備新增在2016年出現(xiàn)反彈

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　　4、中國(guó)：工業(yè)需求受限于產(chǎn)能去化，地產(chǎn)后周期品種先高后低

PI/CPI剪刀差持續(xù)拉大

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2016年空調(diào)庫存出現(xiàn)大幅增長(zhǎng)

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　　新興需求力量不容小覷

2017H1發(fā)展中國(guó)家PP基建項(xiàng)目觸底回升

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　　五、銅行業(yè)供需缺口情況預(yù)測(cè)

全球銅供給缺口預(yù)計(jì)再2019年前出現(xiàn)

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　　供需情景假設(shè)：2018~2020年價(jià)格將隨需求復(fù)蘇上行

　　•中國(guó)固定資產(chǎn)投資7.4%；其中涉及銅的部分：電網(wǎng)4%，地產(chǎn)3%，拉動(dòng)中國(guó)銅需求增速約2%，其他固定資產(chǎn)投資和消費(fèi)預(yù)計(jì)拉動(dòng)銅需求2%。中國(guó)需求預(yù)計(jì)拉動(dòng)全球需求2%

　　•發(fā)達(dá)國(guó)家GDP增速：美國(guó)2.5%/歐元區(qū)1.8%/日本1.2%/其他1.5%；拉動(dòng)全球銅需求增速約1.1%;

　　•發(fā)展中國(guó)家GDP增速：印度6.7%/俄羅斯1.8%/其他3%；拉動(dòng)全球需求約0.5%。

　　•全球銅需求增速約3.6%。參考新礦投產(chǎn)計(jì)劃，供給增速預(yù)計(jì)約2.0%至2.6%，供需保持平衡。

　　供給短期缺口和開工率的閾值是彈性的構(gòu)成部分

需求缺口和開工率對(duì)銅價(jià)解釋作用不強(qiáng)

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宏觀經(jīng)濟(jì)預(yù)期開始重新主導(dǎo)銅價(jià)

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　　銅價(jià)格在供需平衡時(shí)的常態(tài)

　　歷史上大部分時(shí)間銅價(jià)格與邊際成本線的關(guān)系并不大，成本線附近運(yùn)行僅僅在1998~2001，以及2013~2015年期間出現(xiàn)（均為銅產(chǎn)能大幅過剩的時(shí)間）。

　　•預(yù)計(jì)2017年以后，銅價(jià)格將再度脫離成本線運(yùn)行。

歷史上大部分時(shí)間銅價(jià)格跟隨需求預(yù)期而不是成本線運(yùn)動(dòng)

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